Применение правила хранения SEC к менеджерам хедж-фондов криптовалюты.

После схемы Бернарда Мэдоффа Понци Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) скорректировала свои правила, чтобы предотвратить мошенничество в будущем.[1] Несмотря на то, что SEC и многие представители финансовой индустрии ослепили его, виновник был слишком хорошо знаком: плохой советник обкрадывал своих доверчивых клиентов.[2] Проблема восходит к тысячелетиям. В 1754 г.C., Хаммурапи уже прописал способ обойти плохих финансовых игроков. Чтобы защитить зерно и драгоценный металл, хранящиеся в чужом доме, на хранение, Кодекс требовал системы контрактов и сторонней проверки.[3] Закон 122 гласил: «Если человек желает отдать серебро (или) золото или что-либо еще другому человеку на хранение, он должен показать все, что он дает свидетелям, он должен составить договор и (таким образом) отдать (их) на хранение.[4] «Теперь, почти четыре тысячи лет спустя, хедж-фонды и регулирующие органы должны пересмотреть то, что считается безопасным хранением, когда они избегают транзакций с зерном или облигациями для криптографической технологии, лежащей в основе Биткойн и других криптовалют.

Для традиционных инвестиционных фондов SEC обеспечивает защиту, чтобы гарантировать инвесторам, что их счета содержат активы, которые, по словам их советников, содержат.[5] На языке ценных бумаг это известно как правило хранения .[6] Правило требует, чтобы зарегистрированные инвестиционные консультанты, владеющие активами своих клиентов, внедряли меры контроля, чтобы защитить эти активы от «потери, неправомерного использования, незаконного присвоения или возникновения финансовых убытков у консультантов.»[7] Невыполнение этого требования считается« мошенничеством, обманом или манипулированием.[8] Таким образом, правило поощряет зарегистрированных инвестиционных консультантов нанимать специализированную, независимую третью сторону для хранения активов своих клиентов.[9] Неважно, думаем ли мы о ловком вавилонском хранителе зерна или о запертой картотеке Мэдоффа, [10] правило о хранении имеет здравый смысл. Нам нужен дополнительный уровень защиты между деньгами инвестора и советником.

Однако применить правило хранения к криптовалютам сложно. Новые хедж-фонды, ориентированные на криптовалюту [11], имеют дело с принципиально иным видом активов, чем фонды, хранящие фьючерсы на зерно, драгоценные металлы или акции. Помимо мошеннических советников, фонды, владеющие криптовалютой, сталкиваются с множеством новых проблем: простая ошибка программирования может привести к тому, что клиентские активы на миллионы долларов исчезнут в бездну, [12] хакеры могут обрушить целые биржи, [13] и новые активы. может формироваться поверх существующих активов.[14] Несмотря на то, что для обслуживания этого рынка появляются специализированные квалифицированные услуги по хранению, [15] они немногочисленны и далеки друг от друга, и в них отсутствуют отраслевые стандарты. В результате, если SEC механически применяет правило хранения к хедж-фондам, инвестирующим в криптовалюту, многие, вероятно, будут нарушать.

В этой заметке будет рассмотрено, почему сложно применить текущее правило хранения к хедж-фондам криптовалюты и как это правило можно изменить, чтобы оно лучше соответствовало особенностям этого нового класса активов. Во-первых, в этой заметке рассматривается текущее состояние правила и его общее применение к хедж-фондам. Во-вторых, он исследует, как криптовалюта «удерживается» и какие проблемы это создает для менеджеров хедж-фондов и их хранителей. В-третьих, анализируется, почему действующее правило не решает этих проблем. Наконец, в этом примечании представлен альтернативный механизм, который SEC может принять для применения правила.

я. Правило опеки: текущая структура.

Комиссия по ценным бумагам и биржам впервые начала регулировать кастодиальную практику в 1962 году, когда она приняла Правило 206 (4) -2 в соответствии с Законом об инвестиционных консультантах 1940 года («IAA» или «Закон»).[16] Это правило, которое включало раскрытие информации консультантом и неожиданные проверки, оставалось в основном неизменным до 2003 г. [17], когда SEC внесла поправки в правило, введя понятие квалифицированного хранителя.[18] В 2010 году, после скандала с Мэдоффом, Комиссия по ценным бумагам и биржам снова внесла поправки в правило, добавив дополнительные меры контроля.[19]

Согласно IAA, «инвестиционный консультант» – это любое лицо, которое консультирует других по вопросам покупки или продажи ценных бумаг в обмен на компенсацию.[20] Хотя это определение является довольно широким, есть важные исключения. Например, большинство менеджеров хедж-фондов подпадают под определение «инвестиционный консультант», но, тем не менее, могут быть освобождены от обязательной регистрации в SEC. Поскольку правило хранения применяется только к инвестиционным консультантам, зарегистрированным SEC («зарегистрированные консультанты»), менеджеры, подпадающие под одно из исключений, могут избежать требований роли хранителя.

А. Базовая механика правила опеки.

Прежде чем перейти к применению правила хранения к криптовалюте, мы должны сначала понять традиционную механику правила. После того, как инвестиционные консультанты зарегистрированы и считаются ответственными за активы своих клиентов, Правило 206 (4) -2 предусматривает четыре требования: наличие квалифицированного хранителя, уведомление клиентам, доставка выписок со счетов и неожиданные проверки.[21]

Квалифицированный хранитель.

Зарегистрированный инвестиционный консультант, осуществляющий хранение активов клиента, должен держать эти активы у «квалифицированного хранителя» либо (а) на отдельных счетах на имя каждого клиента, либо (б) на счетах на имя консультанта, на которых хранятся только активы клиентов.[22] К квалифицированным хранителям относятся банки, брокерско-дилерские фирмы, торговцы фьючерсными комиссиями и иностранные финансовые учреждения, которые обычно хранят финансовые активы для своих клиентов на отдельных счетах.[23]

Консультант может держать активы клиента у более чем одного квалифицированного хранителя.[24] Однако активы должны храниться таким образом, чтобы хранитель мог предоставлять информацию о счете клиентам.[25] В 2003 году Комиссия по ценным бумагам и биржам заявила, что сертификаты акций, хранящиеся в сейфе банка консультанта, не будут считаться хранящимися на «счетах» у квалифицированного хранителя и, следовательно, не будут соответствовать правилу.[26] Это станет проблемой, когда мы посмотрим на уникальные характеристики того, как хранится криптовалюта.

Уведомление для клиентов.

После того, как зарегистрированный инвестиционный консультант с ответственным хранением открывает счет от имени клиента или вносит изменения в механизм хранения, он должен незамедлительно уведомить клиента в письменной форме. В этом уведомлении должно быть указано имя и адрес квалифицированного хранителя, а также информация о том, как хранятся средства.[27] Для хедж-фондов, более подробно обсуждаемых в Разделе B, партнеры с ограниченной ответственностью, которые не хотят получать эти уведомления, могут выбрать независимого представителя, который будет действовать в качестве агента и получать уведомления от их имени.[28]

Доставка выписок по счету.

Квалифицированный хранитель должен доставлять выписки со счета непосредственно клиенту не реже одного раза в квартал. В этих выписках должен быть указан остаток средств по каждому типу ценных бумаг на счете, а также все транзакции, происходящие в течение периода.[29] В случае хедж-фондов клиентом может быть любой партнер с ограниченной ответственностью, участник или другой бенефициарный владелец фонда.[30] Закон требует, чтобы консультант имел разумные основания полагать, после надлежащего расследования, что хранитель отправляет заявления.[31]

Экзамен-сюрприз.

Каждый консультант должен обеспечить, чтобы независимый бухгалтер проводил по крайней мере одну неожиданную проверку в год для проверки активов своих клиентов.[32] Бухгалтер должен назначать экзамен каждый год в разное время, чтобы сохранить «неожиданность».»[33] По соглашению с консультантом бухгалтер должен (1) подать форму ADV-E в SEC в течение 120 дней после проверки; (2) уведомить SEC в течение одного рабочего дня о обнаружении любых существенных несоответствий во время экзамена; и (3) если соглашение прекращается, уведомить SEC о дате и причине прекращения.[34] По сути, независимый бухгалтер должен убедиться, что активы, о которых консультант сообщает своим клиентам, действительно есть.

B. Хедж-фонды и правило хранения.

Некоторые хедж-фонды имеют исключения как из регистрации SEC, так и из требований правил хранения. Термин «хедж-фонд» обычно относится к профессионально управляемому пулу активов, который использует широкий спектр инвестиционных стратегий.[35] Большинство фондов имеют структуру товариществ с ограниченной ответственностью, где управляющий фондом выступает в качестве генерального партнера, а инвесторы – в качестве партнеров с ограниченной ответственностью. Инвесторы играют пассивную роль, в то время как инвестиционный менеджер определяет стратегию, управляет рисками. и принимает инвестиционные решения от имени фонда. SEC и Комиссия по торговле сырьевыми товарами и фьючерсами являются основными федеральными агентствами, ответственными за регулирование как хедж-фондов, так и их менеджеров. Применяется ли правило хранения к определенному управляющему хедж-фонда, будет зависеть от того, является ли он зарегистрированным консультантом по инвестициям или подпадают под исключение из Закона.

Как обсуждалось выше, некоторые менеджеры хедж-фондов вообще освобождены от регистрации в SEC. Наиболее важное исключение – для консультантов частных фондов.[36] Согласно Правилу 203 (m) -1, до тех пор, пока менеджер консультирует только частные фонды и их активы не превышают 150 миллионов долларов, они не подпадают под действие правила хранения в соответствии с IAA.[37] Это исключение важно, поскольку многие криптовалютные хедж-фонды, запущенные в 2016 и 2017 годах, имели активы под управлением менее 150 миллионов долларов. Поэтому их менеджеры были освобождены от правила опеки.[38] Но с резким ростом цен на биткойны и другие криптовалюты, который начался летом 2017 года, наряду с сохранением интереса инвесторов к 2018 году многие из этих фондов имели активы на сумму более 150 миллионов долларов США или стремились сделать это.[39] Комиссия по ценным бумагам и биржам должна будет решить, как применить правило хранения к этим недавно созданным фондам, поскольку они превышают 150 миллионов долларов.[40]

Кроме того, даже если инвестиционный консультант зарегистрирован и хранит средства клиентов, требования правила хранения для хедж-фондов различны. Если зарегистрированный инвестиционный консультант консультирует коммандитное товарищество и отправляет каждому из клиентов фонда проверенные годовые финансовые отчеты в течение 120 дней каждого финансового года, консультанту не требуется уведомлять клиентов об информации квалифицированного хранителя, попросите квалифицированного хранителя предоставлять ежеквартальные отчеты по счетам. , или сделайте так, чтобы активы их клиентов были проверены путем неожиданной проверки.[41] Бухгалтер, проводящий аудит, должен быть независимым от консультанта и зарегистрирован в Совете по надзору за бухгалтерским учетом публичных компаний (PCAOB), а финансовая отчетность должна быть подготовлена ​​в соответствии с общепринятыми принципами бухгалтерского учета (GAAP).[42] Пока бухгалтер хедж-фонда может соблюдать GAAP в своей отчетности, менеджер фонда, скорее всего, воспользуется льготой.[43] Поскольку большинство фондов будут соответствовать GAAP и подпадать под исключение, мы в конечном итоге придерживаемся двух жестких правил: во-первых, управляющий хедж-фондом должен поддерживать активы своих клиентов с помощью квалифицированного хранителя; и, во-вторых, управляющий должен организовать, чтобы бухгалтер, зарегистрированный в PCAOB [44], ежегодно проводил аудит активов фонда.

Применение правила еще больше усложняло то, что было много споров о том, является ли криптовалюта вообще ценностью. Если хедж-фонд не занимается «покупкой или продажей ценных бумаг», его менеджер будет освобожден от регулирования в соответствии с IAA. Кроме того, есть аргумент, что некоторые монеты не являются «средствами клиента».»[45]

Когда хедж-фонды инвестируют не в традиционные ценные бумаги, такие как акции или облигации, а скорее в криптовалюту, работающую в цифровом реестре, как они соблюдают эти правила?? Чтобы ответить на этот вопрос, мы должны сначала посмотреть, как криптовалюта хранится и хранится, и чем она отличается от традиционных ценных бумаг. Затем мы рассмотрим проблемы применения правила к этому новому финансовому инструменту.

II. Криптовалюта и хранение.

В отличие от традиционных финансовых активов, криптовалюты не основаны на институциональном доверии. Это различие важно в контексте содержания под стражей. Что касается традиционных активов, мы полагаем, что центральная сторона – будь то банк, Paypal или зернохранилище – ведет бухгалтерскую книгу, в которой должным образом регистрируются активы, которыми они владеют, и отмечается, какие из этих активов принадлежат нам. Мы не ожидаем увидеть бухгалтерскую книгу – мы полагаем, что у организации есть средства защиты для предотвращения внутреннего мошенничества и атак со стороны посторонних лиц. Блокчейн, технология, лежащая в основе таких криптовалют, как Биткойн, основана на принципиально иной предпосылке. В этой части сначала будет описано, как криптовалюта функционирует в целом, а затем будут рассмотрены закрытые ключи, которые напрямую связаны с применением правила хранения.

А. Природа криптовалюты.

Биткойн, самая популярная криптовалюта по рыночной капитализации, работает на базе базы данных реестра, которая полностью доступна для общественности ― любой может просматривать любую часть реестра и программное обеспечение, используемое для ее защиты (но, возможно, не редактировать).[46] Однако, хотя каждый может видеть суммы транзакций с монетами в бухгалтерской книге, личность хранителя монет хранится в тайне. Таким образом, эта базовая технология, известная как блокчейн, «похожа на публикацию банковских выписок в Интернете, но с вычеркнутой идентификационной информацией.»[47] Это одна из причин, по которой блокчейн называют« децентрализованным одноранговым протоколом с открытым исходным кодом ».[48]

Хотя Биткойн является самой популярной криптовалютой с преимуществом первого выхода на рынок, существуют сотни других криптовалютных монет, известных как «альткойны» [49], включая Ethereum, Ripple и Litecoin. Они часто меняют протокол и структуру Биткойна, например, как генерируются монеты, какой язык программирования используется или количество выпущенных монет.[50] Тем не менее, изучение того, что составляет каждый отдельный биткойн, проливает свет на работу других криптовалют. И хотя эта децентрализованная структура данных может иметь множество приложений, для целей хедж-фондов и правила хранения, нам нужно только изучить, как она используется для управления и «удержания» криптовалюты.

Чтобы «удерживать» один биткойн, вам потребуется (1) доступ к цепочке блоков, (2) биткойн-адрес, (3) закрытый ключ и (4) какой-либо тип устройства хранения, например биткойн-кошелек.[51]

Блокчейн – это, по сути, реестр. Он использует алгоритм для записи всех транзакций с криптовалютой и добавляет их в виде криптографических «блоков» в существующий реестр.[52] Как и страницы в книге, каждый блок информации добавляет новые данные в список транзакций.[53] Данные в этих блоках затем используются как для подтверждения текущего владения, так и для записи передачи права собственности.[54] Этот реестр является общим и обновляется одновременно для каждого пользователя, или «узел.[55] Хотя от торговца зерном могут потребовать вызвать своего свидетеля в случае спора, здесь множество пользователей выступают в качестве свидетелей, без индивидуального влияния.[56]

Вместо того, чтобы размещать имя каждого владельца в бухгалтерской книге, цепочка блоков состоит из чисел, известных как адреса. Это похоже на номер банковского счета, на который вы можете отправлять средства.[57] Каждый адрес представлен длинной цепочкой букв и цифр, напоминающей следующую:

Однако, поскольку эта информация является общедоступной, для перемещения криптовалюты из одной учетной записи в другую требуется закрытый ключ.[58] Как и адрес, закрытый ключ также представляет собой строку букв и цифр, например:

Когда сторона желает перенести криптовалюту с одного адреса на другой, закрытый ключ действует как пароль и применяет цифровую подпись к адресу, «разблокируя» хранящуюся там криптовалюту.[60] Только закрытый ключ может освободить криптовалюту, хранящуюся по адресу, и как только закрытый ключ теряется, он исчезает навсегда.[61] Если закрытый ключ забыт или утерян, криптовалюта, хранящаяся на соответствующем адресе, будет невозвратной.

B. Как закрытые ключи «хранятся»

Незаменимость закрытого ключа подчеркивает важное отличие. С традиционными ценными бумагами мы думаем о «хранении» чего-либо – будь то сертификат акций, облигация на предъявителя или право снимать фиатную валюту из банка – как представление о физическом активе, существующем где-то. В случае криптовалюты контроль над закрытым ключом и возможность его использования для выполнения транзакций в цепочке блоков являются полнотой владения.[62] В биткойнах нет монет. Таким образом, то, что отличает хорошего хранителя от плохого, будет во многом зависеть от способа управления сбором закрытых ключей и адресов.

Большинство инвесторов в криптовалюту будут хранить свои коллекции закрытых ключей и адресов в «кошельке».Термин относится к различным программным инструментам, которые не только хранят закрытые ключи и адреса, но и выполняют такие задачи, как создание адресов и выполнение транзакций.[63] По сути, программное обеспечение кошелька позволяет людям «быть [своим] собственным банком.»[64] Очевидным недостатком этой свободы является необходимость принимать меры безопасности и выбирать из широкого спектра доступных вариантов хранения. Такие решения обычно требуют баланса между удобством (время, необходимое для проведения транзакции) и безопасностью.

В результате индивидуальные инвесторы в криптовалюту часто будут пользоваться легкостью и простотой программы онлайн-кошельков, предоставляемой одной из основных бирж криптовалют.[65] Эти размещенные в Интернете «службы кошелька» работают во многом как традиционный торговый счет в Интернете.[66] Служба управляет адресами и ключами, а также мерами безопасности, и пользователь может переводить и получать средства без какого-либо занижения базовой технологии.[67] Другие пользователи управляют своими собственными цифровыми кошельками и хранят свои ключи в Интернете или на жестком диске.[68]

Горячее хранилище относится к любому методу хранения, при котором закрытые ключи хранятся на устройстве, подключенном к Интернету. Напротив, «холодное хранилище» означает, что закрытые ключи недоступны через Интернет.[69] Примером холодного хранения может быть создание закрытых ключей на автономном компьютере, их перенос (без сохранения на компьютер) на физический лист бумаги, а затем хранение этих документов в сейфе. Хотя холодное хранилище защищено от злоумышленников, оно уязвимо для традиционных угроз физической кражи, пожара и потери человеческой памяти. Кроме того, бумага, хранящаяся в сейфе, кажется противоречащей понятию цифровых денег. Как ни странно, для безопасного хранения цифровых активов часто используются устаревшие низкотехнологичные методы.

Чтобы повысить безопасность закрытых ключей, держатели больших сумм криптовалюты могут принять дополнительные меры, такие как автономное подписание транзакций и использование нескольких ключей. Автономное подписание транзакций создает «воздушный зазор», защищенную компьютерную сеть, физически изолированную от любой незащищенной сети.[70] Вместо того, чтобы выгружать каждый ключ из холодного хранилища, когда пришло время совершать транзакцию, автономная подпись транзакции позволяет хранителю перевести процесс «цифровой подписи» в автономный режим. Как только транзакция инициируется онлайн (например, покупка или продажа), неподписанная транзакция затем перемещается на автономный компьютер, содержащий закрытые ключи.[71] Этот автономный компьютер затем выполнит подпись, которую можно скопировать и загрузить обратно в незащищенную онлайн-сеть.

Использование нескольких ключей повышает безопасность криптовалютных транзакций за счет разделения ключей, необходимых для авторизации транзакций.[72] Это позволяет потерять некоторые ключи без потери контроля над монетами.[73] Требуя от нескольких сотрудников-хранителей авторизации одной транзакции, использование нескольких ключей также может минимизировать риск, создаваемый злоумышленниками.[74] Таким образом, наличие нескольких ключей позволяет держателям не оставлять полномочия для совершения должностных преступлений одному лицу. Например, адрес с несколькими подписями может создать пять закрытых ключей, которые необходимы для разблокировки одного адреса. Квалифицированный хранитель может затем передать эти ключи назначенным сотрудникам, а пятый ключ передать директору. Точно так же хранитель может достичь того же эффекта, «фрагментируя» закрытые ключи. В этом подходе закрытый ключ делится на несколько частей, при этом определенное количество частей необходимо объединить для авторизации транзакции. Например, ключ может быть разделен на три фрагмента, два из которых необходимы для выполнения транзакции, или закрытый ключ «2 из 3».

Использование закрытых ключей проиллюстрировано регистрационным заявлением биржевого фонда Winklevoss Bitcoin Trust [75], поданным в SEC в 2016 году.[76] Фонд планировал использовать Gemini Trust Company, LLC в качестве хранителя, внедряющего «систему холодного хранения».[77] Фонд будет выпускать акции, отслеживающие цену биткойнов на бирже Winklevosses ‘Gemini Exchange.[78] Управление фондами закрытыми ключами перечислило следующие особенности (выделено автором):

Управление закрытым ключом. Хранитель генерирует, хранит и управляет закрытыми ключами, которые контролируют биткойны Траста . . . . Система холодного хранения использует только HSM . . . используется Хранителем для цифровой подписи (i.е., аутентифицировать) любой перевод биткойнов Доверительного фонда. Система холодного хранения Хранителя использует технологию множественной подписи («Мультиподписи») с дизайном подписи «2 из 3», который требует подписи как минимум двух (2) из ​​трех (3) потенциальных подписывающих сторон, чтобы переместить Доверительный фонд. биткойн.[79]

Из этого языка мы можем видеть, что «безопасное хранение» криптовалюты требует некоторой технической сложности и что цифровые активы имеют принципиально другие свойства, чем традиционные классы активов.

III. Проблемы при применении правила опеки.

Уникальный способ хранения и хранения криптовалюты влияет на способность управляющих фондами соблюдать правило. Некоторые из этих проблем связаны с требованием квалифицированного хранителя. Во-первых, нехватка квалифицированных хранителей с опытом работы с криптовалютами. Во-вторых, даже если хранитель разработал услуги в этой области, разные монеты требуют разного хранения, и хранитель может не иметь возможности хранить все активы, в которые менеджер желает инвестировать. Наконец, хранитель, который принимает криптовалюту фонда, сталкивается с дополнительными проблемами, связанными с форками, аирдропами и ликвидностью.

А. Проблемы с квалифицированными хранителями.

Отсутствие квалифицированных хранителей.

Одной из основных проблем для управляющих фондами является отсутствие квалифицированных хранителей и передовых практик для этого класса активов. Несмотря на то, что существует развитая и сложная сеть банков, брокерских дилеров и других организаций, предлагающих квалифицированные услуги хранителя, на данный момент лишь немногие из этих традиционных хранителей принимают криптовалюту.[80] Компании, которые его принимают, часто используют различные сложные методы хранения. Например, Kingdom Trust, недепозитарная трастовая компания, регулируемая Банковским отделом Южной Дакоты, может выступать в качестве квалифицированного хранителя согласно 206 (4) -2, обеспечивая безопасное хранение криптовалюты и сообщая об активах, которыми она владеет. Он хранит криптовалюту в безопасном хранилище с использованием метода холодного хранения с процедурами множественной верификации и мультиподписи.[81] Xapo – еще один пример. Хотя Xapo не является квалифицированным хранителем, он хранит биткойны в трех подземных хранилищах, расположенных на трех разных континентах.[82] В Швейцарии Xapo содержит списанный швейцарский военный бункер, вырытый в склоне горы.[83] Coinbase Custody, запущенная в 2018 году, предлагает холодное хранение, аудит и отчетность, а также «географически распределенные» офлайн-ключи.[84] Брайан Армстронг, генеральный директор Coinbase, утверждает, что у службы есть активы на сумму более 500 миллионов долларов.[85]

Меры, которые эти сторонние компании предпринимают для безопасного хранения цифровых активов, звучат как многообещающие возможности для выполнения требования «[s] afekeeping» [86] правила хранения. Они обращаются как к старым врагам, мошенничеству и неудачам, так и к новым техническим сбоям и злонамеренным кибер-акторам. Есть и другие компании, которые в настоящее время разрабатывают квалифицированные кастодиальные услуги.[87] Однако, даже если более квалифицированные хранители войдут в пространство, все равно будут проблемы с соблюдением правила.

Для разных монет требуется разное хранилище.

Помимо ограниченного числа квалифицированных хранителей, существующие хранители часто ограничивают типы принимаемых монет. На момент написания Xapo обрабатывает только биткойны.[88] Большинство хедж-фондов, однако, обычно держат различные монеты, от монет с высокой рыночной капитализацией и широким распространением, таких как Ethereum и Litecoin, до монет, которые еще не были выпущены. Каждая из этих монет может иметь технические особенности, требующие внесения изменений в работу квалифицированного хранителя. Олаф Карлсон-Ви, основатель хедж-фонда криптовалюты Polychain Capital, объясняет, что эта проблема является «полной катастрофой с точки зрения пользовательского опыта.[89] По сути, он становится:

[S] Еженедельный процесс регистрации на биржах, покупки биткойнов, регистрации вашей личности, регистрации банковских счетов, фактического получения вашего биткойна, перевода вашего биткойна, ожидания, сколько времени потребуется для подтверждения, а затем обмена криптовалютой на- книга заказов на криптовалюту, а затем необходимость снять все это с бирж, если вы хотите быть в безопасности.[90]

После этого может потребоваться загрузить «программное обеспечение кошелька для 10 различных криптовалют и синхронизировать их с этими блокчейнами.»[91]

Monero, монета, ориентированная на конфиденциальность, показывает, почему обработка нескольких монет может быть сложной задачей. Как и Биткойн, Monero использует бухгалтерскую книгу для записи транзакций.[92] Однако для достижения максимальной конфиденциальности он также использует инструмент, называемый «кольцевыми подписями», чтобы смешивать адрес стороны сделки с другими адресами, что затрудняет определение того, какой адрес в группе произвел подпись.[93] Для достижения этой конструкции Monero использует другую кодовую базу, чем Биткойн и его производные.[94] В результате подписание с несколькими подписями для Monero еще не поддерживается.[95] Поскольку кодовая база часто обновляется разработчиками, чтобы быть в курсе изменений, требуется поддержка.[96] Для монет, не получивших широкого распространения, даже технически подкованным хранителям может быть нецелесообразно выделять рабочую силу для хранения этих активов. Таким образом, управляющие фондами будут поставлены в трудное положение: они будут держать одни активы у квалифицированного хранителя, а другие управлять другими способами, нарушающими правила хранения.

Некоторые хранители могут просто взимать больше. Coinbase Custody, которая намеревается предложить поддержку для большинства основных криптовалют, планирует взимать стартовый взнос в размере 100000 долларов США вместе с ежемесячной платой в зависимости от активов.[97] Для небольшого фонда это может быть значительно выше, чем типичная плата в размере от пяти до десяти базисных пунктов по активам под управлением.[98] Эти комиссии косвенно выставляются инвесторам как расходы фонда.[99] Для таких фондов, как Polychain Карлсона-Ви, который имеет опыт работы с многочисленными цифровыми активами, менеджеры, а также инвесторы могут быть заинтересованы в том, чтобы избежать расходов и возможных ограничений квалифицированного хранителя.

Вилки и эирдропы.

Иногда владельцы криптовалюты могут получить права на разные монеты бесплатно, с какими-либо действиями или без них, что ставит перед квалифицированными хранителями дополнительные, непредвиденные проблемы. Это происходит двумя способами: через «хард-форки» и «дропы».”Хард-форк происходит, когда появляются несовместимые наборы правил, управляющих реестром.[100] В результате бухгалтерская книга разделяется на две разные цепочки, как путь, разделяющийся на развилке.[101] Эти вилки могут быть созданы намеренно, что приведет к «разделению монет», при котором все держатели определенного количества исходной цепочки блоков могут требовать новые монеты во вновь созданной цепочке. В результате этого процесса были созданы Litecoin, Bitcoin Cash и Bitcoin Gold [102]. Аналогичным образом, «эирдроп» происходит, когда держатель определенной суммы криптовалюты в определенное время награждается бесплатными монетами в другой валюте. Но вместо того, чтобы создавать форк в блокчейне, организация инициирует эирдроп, делая «моментальный снимок» определенного реестра и отправляя новую валюту на каждый адрес в реестре, который соответствует определенному порогу хранения. Airdrops – это инструмент для создателя новой монеты для создания рекламы, будь то повышение стоимости монеты, повышение осведомленности или более широкое распространение. [103]

Для квалифицированных хранителей, владеющих цифровыми активами управляющего фондом, такие раздачи представляют потенциальные проблемы. Начнем с того, что недавно присужденные монеты не всегда отображаются в программном обеспечении кошелька. Вместо этого получатель часто должен предпринять дополнительные шаги, прежде чем он сможет получить доступ к закрытым ключам. После того, как 1 августа 2017 года в результате хард-форка Биткойн был создан BitcoinCash, Coinbase не поддерживала новую валюту до 1 января 2018 года.[104] Те, кто держали биткойны во время форка и поддерживали свои активы с помощью онлайн-кошелька Coinbase, не могли вывести – или даже увидеть – свой баланс BitcoinCash до января. За это время стоимость BitcoinCash сильно колебалась, колеблясь от 200 до 4000 долларов за монету.[105]

Это иллюстрирует еще одну неопределенность. В случае хард-форка или аирдропа, может ли управляющий фондом заставить независимого хранителя обновить свою систему для поддержки и распространения вновь созданной монеты? Квалифицированные хранители должны иметь законное беспокойство при принятии новых монет, потому что они должны учитывать меры безопасности системы хранения.[106] Coinbase, например, была обеспокоена безопасностью и осуществимостью BitcoinCash, когда она была впервые выпущена.[107] Точно так же биржа Poloniex изначально не взяла на себя обязательство поддерживать Bitcoin Gold, заявив в пресс-релизе, что «мы не можем быть уверены в безопасности и стабильности программного обеспечения, а также в состоянии или работоспособности сети до запуска.[108] Это делает применимость правила опеки еще более важной. Для менеджера небольшого фонда, на который не распространяется правило хранения, решение простое: вернуть контроль над активом до форка или аирдропа, а затем вернуть его после, только без неподдерживаемого актива. Фонды, активы которых превышают 150 миллионов долларов, не будут иметь такой гибкости. Таким образом, средства, приближающиеся к порогу в 150 миллионов долларов во время эирдропа или форка, могут быть побуждены не пересекать этот порог до тех пор, пока новый актив не будет доставлен.

Этот странный стимул также повлечет за собой проблемы с оценкой. Хотя оценка здесь может быть менее проблематичной, чем в случае биржевых фондов (ETF), которые должны достигать чистой стоимости активов каждый рабочий день [109], хедж-фонды также должны рассчитывать стоимость чистых активов для оценки доходности инвесторов и поощрительных комиссий.[110] При принятии решения о принятии нового цифрового актива управляющий фондом может иметь конфликт интересов, уравновешивающий безопасность фонда с желанием достичь определенных высших отметок и минимальных ставок. При использовании традиционных классов активов у управляющих фондами уже есть стимул для обработки результатов посредством дискреционной оценки активов в конце отчетного периода.[111] Здесь квалифицированный хранитель может снять эту озабоченность: у хранителя будет меньше стимулов, чем у управляющего фондом, взять под контроль новые активы до того, как можно будет проверить их безопасность или жизнеспособность.

Помимо вопроса о том, принимать ли токен, возникший в результате аирдропа или форка, хранитель и менеджер хедж-фонда могут не согласиться с тем, является ли новый токен мошенническим предложением, которое может нарушать законы о ценных бумагах. В 1999 году SEC выступила против предложений «бесплатных акций» [112], когда компании стремились к продвижению, раздавая бесплатные акции через свои веб-сайты.[113] Поскольку будущие действия Комиссии по ценным бумагам и биржам могут аналогичным образом быть нацелены на компании, участвующие в раздаче с воздуха, квалифицированный хранитель не решится хранить эти потенциально мошеннические активы. Если управляющий фондом не согласен с оценкой рисков квалифицированного хранителя, ему снова придется выбирать между нарушением правила хранения и отказом от владения активом.

Ликвидность ― Безопасность vs. Удобство.

Потребность в безопасности также создает проблемы с ликвидностью и сроками. Время, необходимое хранителю для перемещения криптовалюты в хранилище и обратно, имеет прямое отношение к ликвидности хедж-фонда. В отличие от паевых инвестиционных фондов и открытых ETF, хедж-фонды часто ограничивают возможность ограниченного партнера выводить средства через периоды уведомления, периоды «блокировки» и «ворота», которые регулируют объем ликвидности, необходимой в любой момент времени.[114] Таким образом, эти меры снимают многие опасения, высказанные SEC в отношении способности ETFs обеспечивать ежедневные выплаты по погашению и требований нового правила ликвидности.[115] Проблема, с которой столкнутся хедж-фонды, будет заключаться в том, сможет ли квалифицированный хранитель выпускать цифровые активы достаточно быстро, чтобы удовлетворить потребности управляющего фондом в торговле. Xapo рекламирует длительное 48-часовое окно передачи для переноса цифровых активов из своего хранилища в сторонний кошелек.[116] Если управляющие фондами вынуждены соблюдать правила хранения, у них могут возникнуть трудности с выполнением определенных торговых стратегий или действиями в периоды высокой волатильности. Например, если фонд полагается на основного брокера, который также не является квалифицированным хранителем, у него могут возникнуть трудности с удовлетворением требований о внесении залога в требуемые сроки.

Во-вторых, даже несмотря на то, что хедж-фонды имеют дискреционные ограничения ликвидности, такие как боковые карманы и ворота [117], менеджеры фондов могут бороться с ограничениями ликвидности в периоды массовых распродаж. Это подчеркивает проблему с текущим правилом опеки. В случае краха рынка более подвижные фонды, владеющие собственными ключами, смогут уйти с рынка, что приведет к дальнейшему снижению рынка. Между тем, не освобожденные от налога средства на сумму, превышающую 150 миллионов долларов, будут оставлены в сумке, поскольку их квалифицированные хранители трудятся над извлечением ключей из хранилища. Предвидя такую ​​неликвидность, прайм-брокеры могут быть менее склонны предоставлять долгосрочные кредиты.[118]

B. Применимость правила хранения к определенным активам.

Чтобы еще больше усложнить применение правила хранения к хедж-фондам криптовалюты, есть веские аргументы в пользу того, что правило не должно применяться к определенным типам цифровых активов. Как упоминалось ранее, в соответствии с этим правилом хранение означает «владение, прямо или косвенно, клиентскими средствами или ценными бумагами, либо наличие каких-либо полномочий для их владения.[119] Учитывая необычные характеристики криптовалюты как актива, пока нет окончательных правил для определения того, являются ли определенные токены (1) ценными бумагами, (2) средствами клиента или (3) освобождены от правила хранения при частном размещении. освобождение, которое более подробно обсуждается ниже. Таким образом, до тех пор, пока не будут установлены четкие правила, опытный юрист может использовать каждый из этих пунктов, чтобы утверждать, что определенные токены не должны подпадать под действие правила.

Является ли токен-актив ценной бумагой?

Один из центральных вопросов, связанных с регулированием криптовалюты, заключается в том, является ли актив токена ценной бумагой. SEC несколько раз оценивала, является ли конкретное первоначальное предложение монет (ICO) ценной бумагой. В отчете о расследовании от июля 2017 года SEC рассмотрела «DAO», «децентрализованную» группу, продающую токен населению с целью сбора средств для проектов.[120] SEC применила тест для инвестиционных контрактов от Комиссии по ценным бумагам и биржам v. W. J. Howey Co. («тест Хауи») [121] и определил, что токены на самом деле являются ценными бумагами.[122] Согласно тесту Хауи, инвестиционный контракт – это любое (1) вложение денег, (2) в общее предприятие, (3) с ожиданием http://reviews-crypto.com/ прибыли исключительно за счет усилий учредителя или третьей стороны.[123]

Но другие не согласились с этим выводом. В декабре 2016 года нью-йоркская фирма Debevoise & Плимптон написал меморандум, объясняющий, почему токен не является инвестиционным контрактом в соответствии с тестом Хауи.[124] В меморандуме, позже популяризированном Coinbase, говорилось, что если токен имеет определенные характеристики, он может быть больше похож на франшизу или лицензионное соглашение, чем на инвестиционный контракт.[125] В своем публичном заявлении в декабре 2017 года председатель SEC Джей Клейтон предупредил, что «точно так же, как SEC уделяет пристальное внимание тому, как U.S. операции с долларом, евро и японской иеной влияют на наши рынки ценных бумаг, у нас одинаковые интересы и обязанности в отношении криптовалют.»[126] Сюда входят участники рынка, которые« создают структуры для инвестирования или хранения криптовалюты.[127] Пока не ясно, будет ли SEC применять детальный подход к дифференциации «токенов приложений» с использованием не только валюты, но и токенов, которые больше похожи на товарные фонды, такие как биткойн. На данный момент юристы фонда могут продолжать утверждать, что определенные токены не являются ценными бумагами и, следовательно, не подпадают под действие правила хранения.

Токены – это «клиентские средства»?”

Даже если токены управляющего фондом не являются ценными бумагами, управляющий также должен будет утверждать, что они не являются «средствами клиента», чтобы избежать применения правила.[128] «Клиентские средства» не определены в 206 (4) -2, но логически могут пониматься как фиатная валюта. В пункте 9 формы ADV спрашивается, осуществляется ли хранение (1) «наличных или банковских счетов» или (2) «ценных бумаг».[129] Тем не менее, неясно, являются ли широко используемые токены, такие как Bitcoin, Ripple или Ethereum, «наличными».”

Есть веская причина для включения фиатной валюты в правило хранения. Если бы управляющий фондом хранил под своим матрасом кирпичи денежных средств клиентов, это, безусловно, вызвало бы все опасения, которые побудили к первоначальному принятию правила, такие как потеря, неправомерное использование и незаконное присвоение. Точно так же, если бы управляющий криптовалютным фондом хранил закрытые биткойн-ключи своего клиента в сейфе у себя дома, скорее всего возникли бы те же проблемы. Введение криптовалютных дебетовых карт, [130] биткойн-банкоматов [131] и вариантов оплаты у крупных поставщиков [132] предполагает, что криптовалюта может функционировать так же, как фиатная валюта. Тем не менее, криптовалюты функционально отличаются от любой другой фиатной валюты в мире. Они не регулируются центральным органом, они полагаются на компьютерную сеть, и они еще не получили всеобщего признания. Как обсуждалось выше, сложный менеджер криптовалютного фонда, работающий со своими собственными закрытыми ключами, может иметь значительное операционное преимущество по сравнению с фондом, связанным правилом хранения. С другой стороны, помимо преимуществ несоблюдения правила, управляющий фондом, работающий с традиционными ценными бумагами, не будет иметь никакого операционного преимущества при хранении фиатной валюты своего клиента, поскольку существует система банков и квалифицированных хранителей, которые лучше приспособлены для обращения с валютой.

Даже если SEC определит, что криптовалюты не являются ни средствами клиентов, ни ценными бумагами, управляющие фондами без квалифицированного хранителя все равно нарушат правило. Если инвестор запрашивает выкуп, управляющему фондом может потребоваться конвертировать средства клиента из криптовалюты в фиат на бирже. Как только эта транзакция происходит, можно считать, что управляющий фондом имеет «доступ к средствам клиента» для целей правила. Фонды могут избежать этого, если инвесторы будут вкладывать средства и получать выплаты только в криптовалюте. Такая политика неосуществима для многих инвесторов и потребует изменения формы D и многих других регистрационных документов, которые определяют минимальные инвестиции и суммы предложения в долларах США.[133]

Подпадают ли токены под освобождение от частного размещения?

Если токен является ценной бумагой, он все равно может быть освобожден от требований квалифицированного хранителя, если он подпадает под освобождение от частного размещения. Это освобождение применяется к бездокументарным ценным бумагам, размещенным в частном порядке.[134] Чтобы соответствовать требованиям, токен должен быть (1) приобретен у эмитентов, (2) не сертифицирован, с правом собственности, зарегистрированным только в бухгалтерских книгах эмитента или трансфер-агента, и (3) передаваться только с согласия эмитента. или держатели выдающегося токена.[135] Неясно, должно ли исключение применяться ко многим токенам, приобретенным в ходе pre-ICO – продажи токенов, направленные инвесторам со скидкой до официального ICO.

Чтобы понять, должны ли предварительные ICO подпадать под действие исключения, мы можем обратиться к Простому соглашению для будущих токенов («SAFT»). SAFT – это стандартное соглашение, обещающее предоставить будущие токены, созданное по образцу соглашения, используемого стартапами, участвующими в ангельских и посевных инвестициях.[136] Например, в SAFT и сопутствующем меморандуме о предложении для Filecoin в соглашении содержался отказ от ответственности, объясняющий покупателю, что он получал несертифицированное частное предложение финансового инструмента.[137] Кроме того, на доставленные токены распространялось «ограничение использования», согласно которому инвестор не мог продавать, передавать или обменивать токены до передачи прав.[138] По номинальной стоимости может показаться, что предварительный ICO, проданный по SAFT, и сопровождающий его меморандум о размещении будут соответствовать критериям исключения для частного размещения и, следовательно, не потребуют наличия квалифицированного хранителя. Это было бы привлекательно для управляющих фондами, которые инвестируют в широкий спектр предварительных ICO и в противном случае будут испытывать трудности с поиском хранителей, способных разместить эти еще не выпущенные токены. Однако могут возникнуть другие трудности, такие как применимость обязательного «периода владения» в соответствии с Правилом 144.[139]

IV. Представляем альтернативный механизм соблюдения правила 206 (4) -2.

В свете сложностей применения текущего правила хранения к криптовалютам у SEC есть три возможных варианта. Во-первых, он может ввести период бездействия, пока рынок специализированных квалифицированных хранителей будет развиваться. Фонды продолжали бы работать, не опасаясь немедленного осуждения, в надежде, что разовьется зрелый и опытный набор квалифицированных хранителей. Во-вторых, более агрессивная Комиссия по ценным бумагам и биржам может немедленно принять меры и штрафовать управляющих фондами, которые не соблюдают правила. Но в отсутствие мошенничества или ощутимого вреда для инвесторов крупные штрафы и приказы о прекращении действия могут быть трудно оправдать. Устранение фундаментального несоответствия между правилом и практикой требует более комплексных ответных мер со стороны регулирующих органов. Третий вариант – выпустить письмо о непринятии мер, в котором конкретно изложены новые требования к правилу хранения для инвестиционных консультантов, управляющих хедж-фондами криптовалюты. Это лучший выбор. Правило должно быть скорректировано, чтобы позволить управляющим фондами поддерживать цифровые активы своих клиентов на биржах и в собственном хранилище при соблюдении определенных политик и процедур. Эти требования могут следовать духу правила хранения, смягчая виды злоупотреблений, которые изначально были предусмотрены правилом для предотвращения: «потери средств инвесторов, их ненадлежащее использование, незаконное присвоение или финансовые потери консультантов».[140] Если правило не может защитить инвесторов, SEC должна поощрять использование страхования для уменьшения убытков. В этой части исследуются как нормативная база, так и обоснование изменения правила, а также то, что эти изменения должны повлечь за собой.

А. Нормативная основа и обоснование изменения правила.

Чтобы привести доводы в пользу изменения правила, мы должны сначала взглянуть на то, как хедж-фонды криптовалюты попадают в нормативные цели Комиссии по ценным бумагам и биржам. Создание специального набора правил хранения цифровых активов обязательно приведет к различию между фондами с традиционными активами и фондами с цифровыми активами. Но это соответствует нормативным целям и предыдущим действиям Комиссии по ценным бумагам и биржам.

Долгосрочная миссия SEC состоит из трех частей: (1) защита инвесторов; (2) поддерживать справедливые, упорядоченные и эффективные рынки; и (3) способствовать накоплению капитала.[141] Под руководством председателя Джея Клейтона Комиссия по ценным бумагам и биржам сосредоточила свою миссию на защите «[м] айнов [ов] деревьев» инвесторов.[142] Чтобы определить, соблюдаются ли три составляющих, Комиссия указала, что она будет учитывать «долгосрочные интересы г-на. и г-жа. 401 (к).[143] Отражая эту направленность, правоприменительные действия SEC были сосредоточены на мошеннических первоначальных предложениях монет и других схемах, опирающихся на энтузиазм розничных инвесторов.[144] Что касается хедж-фондов, то в последнее время основное внимание уделяется фондам, ориентированным на розничных инвесторов, а именно ETF, привязанным к криптовалюте, как показано в письме персонала от января 2018 года об инновациях в фондах, связанных с криптовалютами.[145]

Что касается защиты инвесторов, инвесторы хедж-фондов могут не требовать такой же защиты, как инвесторы с основных улиц. Во-первых, инвесторы в хедж-фонды богаче среднего человека. Большинство инвесторов фондов будут «аккредитованными инвесторами» [146], что означает, что их доход превышает 200 000 долларов в год (300 000 долларов при совместной подаче) или чистая стоимость активов превышает 1 000 000 долларов.[147] В отличие от основных уличных инвесторов, инвесторы в хедж-фонды обладают пониманием опционов, использования заемных средств, финансовых инструментов и рисков, которые с ними связаны. Даже если они не осознают риск, у них, вероятно, есть активы, которые можно восстановить после полной потери. Через шесть месяцев после того, как Тим Дрейпер потерял сорок тысяч биткойнов, которые он держал на Mt. Gox exchange, он приобрел еще почти тридцать тысяч на аукционе US Marshals’s Service конфискованных активов Шелкового пути.[148] Хотя Тим Дрейпер не является инвестором хедж-фонда, он демонстрирует определенный аппетит к риску в новых технологиях, который мы, возможно, не хотим препятствовать.

В противоположность этому, хотя хедж-фонды традиционно были целью богатых людей, институциональные инвесторы в настоящее время составляют более 60 процентов активов хедж-фондов. [149] Эти учреждения включают пенсионные фонды, целевые фонды и другие группы [150], в которых базовые активы достигают сбережений розничных инвесторов. Вдобавок, даже если Бернард Мэдофф и другие скандалы до Додда-Франка будут в зеркале заднего вида с точки зрения инвесторов хедж-фондов, правила по ценным бумагам не должны подстраиваться под часто близорукое настроение времени. Идея разрешить инвестиционным консультантам управлять своими собственными средствами «вне поля зрения регулирующих органов» [151] сегодня так же непривлекательна, как и до Додда-Франка и Биткойн.

С другой стороны, не изменяя правило, SEC будет препятствовать накоплению капитала в многообещающей отрасли вопреки своей третьей цели – способствовать накоплению капитала. В выступлении председателя Клейтона в Экономическом клубе Нью-Йорка в июле 2017 года он отметил, что во времена технологических изменений Комиссия по ценным бумагам и биржам должна «стремиться к тому, чтобы наши правила и операции отражали реалии наших рынков капитала.[152] Чтобы способствовать накоплению капитала (третий аспект), необходимо скорректировать типичные меры защиты инвесторов.

Это случилось раньше. В прошлом Комиссия по ценным бумагам и биржам разрешала вносить изменения в правила содержания под стражей, когда обстоятельства были убедительными, а меры защиты были адекватными. [153] Например, в 2007 году Комиссия по ценным бумагам и биржам изменила правила хранения для инвестиционных консультантов.[154] Запрашивая изменение, Ассоциация консультантов по инвестициям указала, что третьи стороны, такие как IRS и администраторы фондов коллективных исков, по ошибке отправляли средства консультантам по инвестициям клиента, а не напрямую клиентам.[155] Правило хранения требовало, чтобы консультанты возвращали средства отправителю в течение трех рабочих дней.[156] Ассоциация успешно утверждала, что это правило вызовет ненужные задержки для клиентов и увеличит риск убытков.[157] Он опасался, что третьи стороны не имеют «установленных процедур для надлежащей защиты активов клиентов.[158] Вместо этого, утверждала Ассоциация, консультантам должно быть разрешено напрямую отправлять эти средства своим клиентам или их квалифицированному хранителю при условии соблюдения определенных политик и процедур.[159] Комиссия по ценным бумагам и биржам была убеждена, отметив утверждение Ассоциации о том, что возврат средств третьим лицам «может работать в ущерб интересам их клиентов и« создавать больше проблем, чем решает ».’» [160] Для обеспечения гарантий безопасности клиентов в отсутствие правоприменения SEC отметила, что ожидала от консультантов выполнения нескольких условий, включая своевременную идентификацию активов клиентов, которые они получили, пересылку средств в течение не более пяти дней и ведение учета всех поступлений.[161]

Комиссия по ценным бумагам и биржам также предоставила исключения из требований к хранению в других контекстах – например, в соответствии с Законом об инвестиционных компаниях (ICA) – при наличии достаточных гарантий. Как и правило хранения IAA, Раздел 17 (f) ICA требует, чтобы фонды держали ценные бумаги только у квалифицированных хранителей [162] – обычно банков или членов национальных фондовых бирж.[163] Когда несколько хранителей драгоценных металлов покинули рынок в 2016 году из-за возросших рисков и затрат, один фонд обратился в SEC с просьбой разрешить им хранить драгоценный металл у неквалифицированного хранителя.[164] Фонд утверждал, что, хотя Депозитарная трастовая компания штата Делавэр не соответствовала определению квалифицированного хранителя в соответствии с 17 (f), она была «по крайней мере столь же надежна и компетентна, как те же услуги, доступные через любое юридическое лицо, которое будет соответствовать требованиям. в соответствии с Разделом 17 (f).[165] Компания была лицензированным депозитарием золота и серебра, имела передовые процедуры внутреннего контроля, прошла независимую проверку аудитором, зарегистрированным PCAOB, и обладала полисом страхования ответственности за кибербезопасность на сумму 2 миллиона долларов.[166] Комиссия по ценным бумагам и биржам согласилась воздерживаться от принудительных действий до тех пор, пока большинство правления фонда согласится с тем, что хранение в компании отвечает наилучшим интересам фонда и его участников.[167] Это включало соглашение о том, что драгоценные металлы будут подлежать «разумной осторожности» и что хранение компании «по крайней мере равно по характеру и качеству услуг, которые могут быть предоставлены хранителями банка . . . после рассмотрения всех соответствующих факторов.»[168]

Комиссия по ценным бумагам и биржам также предоставила исключение из правила хранения 17 (f) для фондов, хранящих денежные средства или ценные бумаги на Чикагской товарной бирже или других клиринговых участниках, пока они осуществляют клиринг свопов.[169] После Додда-Франка CFTC было поручено разработать новые правила централизованной торговли свопами.[170] В то время как вопрос о хранении находился в постоянном движении в процессе выработки правил, Комиссия по ценным бумагам и биржам выпустила временное письмо о непринятии мер, сочтя «целесообразным гибкое применение требований к хранению», поскольку CFTC активно работала над улучшением защиты активов клиентов.[171] После того, как была разработана основа для централизованного клиринга свопов, Комиссия по ценным бумагам и биржам сделала письмо о запрете действий постоянным.[172] Однако непринятие мер зависело от соблюдения каждым участником клиринга определенных политик и процедур, которые привели Биржу в соответствие с требованиями пункта 17 (f).[173]

Хотя большинство хедж-фондов криптовалюты не подпадают под действие Закона об инвестиционных компаниях и не подпадают под действие правила 17 (f) [174], приведенные выше примеры показывают, что SEC изменила требования к хранению средств, когда (1) неэффективность представляет собой четкую и убедительную обоснование для этого, и (2) альтернатива обеспечивает защиту, которая, по крайней мере, так же адекватна, как и квалифицированные хранители в соответствии с первоначальным правилом. Проблемы, связанные с применением действующего правила опеки, представляют собой веские основания для изменения. Сложный вопрос заключается в том, могут ли текущие биржи обеспечить адекватную защиту, чтобы удовлетворить опасения по поводу защиты инвесторов.

B. Изменение правила.

В отличие от фондов, указанных в предыдущих письмах о запрете действий, хедж-фонды не имеют жизнеспособного квалифицированного хранителя своих криптовалютных активов. Следовательно, может быть низкая планка, если мы просто ищем модификацию, которая «по крайней мере так же безопасна и компетентна, как те же услуги, доступные» через существующих хранителей.[175] Кроме того, принуждение средств к соблюдению текущего правила хранения «может работать в ущерб интересам их клиентов и« создавать больше проблем, чем решает ».’» [176] Более сложный вопрос, который следует задать SEC и инвесторам, – это «уместно ли гибко применять требования к хранению», когда было несколько случаев нарушений безопасности и последующих убытков на биржах цифровых валют.[177] Но я утверждаю, что лучший вариант для SEC – выпустить письмо о запрете действий, разрешающее хедж-фондам владеть своими цифровыми активами при себе или на бирже при соблюдении определенных политик и процедур. К ним относятся (1) найм фонда независимого стороннего администратора; (2) требование к администратору получать прямые расценки с биржи; (3) ежеквартальные аудиты; (4) обязательная политика по хранению и безопасности; (5) адекватное раскрытие рисков; (6) обязательное определение наилучшего интереса; и (7) поощрение использования страхования. Хотя эти процедуры не могут устранить все риски безопасности, существующие при обмене цифровой валютой, они обеспечивают разумные гарантии, при которых отрасль может развиваться.

Независимые сторонние администраторы.

Во-первых, многие меры защиты, предлагаемые квалифицированным хранителем, можно воспроизвести, потребовав от фонда нанять независимого стороннего администратора для обработки фиатной валюты клиентов, ведения учета и выбора аудиторов. Не имея закрытых ключей, сторонний администратор может добавить защиту инвесторов, удерживая фиатную валюту фонда и ведя отчетность и записи о раскрытии информации. Например, клиенты могут направлять свои инвестиции в фиатной валюте напрямую на банковский счет под контролем администратора. У управляющего фондом не будет возможности снимать средства с этого счета. Затем администратор берет на себя ответственность за направление фиатной валюты третьим сторонам, например биржам или сторонам частных переговоров. Поскольку фиатная валюта не представляет тех же проблем, что и цифровые активы, нет причин расширять освобождение от хранения для нее.

Кроме того, администратор фонда будет вести учет активов фонда. Эти записи затем будут использоваться для предоставления отчетов инвесторам и для расчета стоимости чистых активов фонда. Если управляющий фондом привлекает к своим транзакциям каких-либо брокеров или сторонних трейдеров, администратор должен взять на себя ответственность за выверку счетов.

Прямое ценообразование с биржи.

Во-вторых, правило хранения требует, чтобы фонд доставлял клиентам выписки со счетов, чтобы общие партнеры не пытались залезть в банку с файлами cookie и принять ненадлежащие платежи.[178] Чтобы воспроизвести ценность независимых заявлений, сторонний администратор может потребовать получения прямых цен от биржи. Для ведения учета торговой деятельности фонда администратору не разрешается полагаться исключительно на самоотчетность фонда. Криптовалюты не имеют стандартной цены, и цена любой монеты может отличаться от обмена к обмену.[179] Таким образом, в отчетах есть место для манипуляций. Сторонний администратор должен разработать методологию, которая учитывает либо интерфейс прикладного программирования (API) [180] конкретного обмена, либо усредненную смесь данных из разных API. Для навигации по API требуется, чтобы администратор обладал техническими знаниями. Однако, в отличие от хранения криптовалюты, использование API стандартизировано и широко понимается.[181] Подобно тому, как квалифицированные хранители традиционных активов могут определять подлинность финансовой отчетности, сторонние администраторы могут использовать API-интерфейсы в качестве инструмента для обеспечения точной отчетности без угрозы манипуляций со стороны управляющих фондами.

Ежеквартальный аудит.

В-третьих, как и неожиданная проверка, ежеквартальный аудит поможет убедиться, что активы, о которых консультант сообщает своим клиентам, действительно есть. Увеличение частоты проверок с ежегодного до ежеквартального расширит защиту инвесторов, уменьшив окно возможностей злонамеренного управляющего фондом для обкрадывания своих клиентов. Вместо того чтобы продлевать мошенническую схему на долгие годы, как в случае с Бернардом Мэдоффом, ежеквартальный аудит позволит выявить нецелевое использование или незаконное присвоение криптовалюты и выявить проблему для контролеров и регулирующих органов. Хотя процедуры хранения криптовалют сопряжены с техническими трудностями и злоумышленниками, бухгалтерские фирмы в полной мере способны проводить аудит цифровых активов. Единственное препятствие на пути к компетентности – готовы ли бухгалтерские фирмы выделять ресурсы на изучение данной области. Многие фирмы уже прислушались к призыву главного бухгалтера SEC от 2017 года «зажечь лампу», чтобы увидеть, как криптовалюта влияет на финансовую отчетность, и провели аудит клиентов криптовалютных хедж-фондов.[182]

Политика хранения и безопасности.

В-четвертых, у фонда должна быть политика, касающаяся хранения и безопасности, включая кибербезопасность. Это отличается от всего, что можно найти в текущих правилах содержания под стражей. Однако наличие политики хранения и безопасности поможет выявлять сбои и предупреждать инвесторов о рисках. В случае злоумышленника он предоставит SEC и управляющим фондами, не являющимися злоумышленниками, дорожную карту для понимания того, где произошел сбой и как его можно исправить. Кроме того, полисы предоставят инвесторам дополнительные материалы для проведения комплексной проверки. Особенно в контексте кибербезопасности инвесторы будут иметь возможность ознакомиться с политикой и определить, дает ли она достаточно гарантий, чтобы они были достаточно удобны для инвестирования. Возможно, это идеалистическое представление ― если бы Мэдофф предоставил потенциальным инвесторам точную кастодиальную политику, неясно, сколько из них было бы остановлено. Разработка политики принесет пользу независимо от того,. Например, рынок консультантов по комплаенсу может развиваться и создавать отраслевые стандарты.

Раскрытие рисков.

В-пятых, фонд должен предоставить инвесторам специальную информацию о рисках, связанных с хранением и торговлей на биржах. Раскрытие информации хедж-фондами в Форме ADV и / или Форме PF.[183] ​​В дополнение к традиционным рискам управляющие фондами, которые планируют хранить цифровые активы своих клиентов, должны предоставить дополнительную, отдельную информацию о рисках, связанных с этим соглашением. Это предупредит потенциальных инвесторов о том, что управляющий фондом полагается на письмо SEC о запрете действий и что, инвестируя в эту договоренность, инвестор потенциально подвергает свои цифровые активы полной потере.

Определение наилучшего интереса.

В-шестых, генеральный партнер фонда или управляющий фондом должен определить, что хранение клиентских средств или ценных бумаг на бирже отвечает наилучшим интересам ограниченных партнеров (инвесторов). В письме от 12 сентября 2016 г., направленном Депозитарию в Делавэре письмо о непринятии мер, о котором говорилось в Части IV.Выше, решение Комиссии по ценным бумагам и биржам разрешить компании осуществлять хранение золота или серебра фонда зависело от того, что большинство членов правления фонда определили, что «сохранение . . . с Компанией в лучших интересах Фонда и его акционеров.»[184] Чтобы сделать это определение, SEC предложила совету директоров рассмотреть вопрос о том, (1)« золото и серебро будут подлежать разумному уходу »и (2) будет ли хранение« по крайней мере равным по характеру и качеству »хранению «банковскими хранителями на одном и том же рынке (ах) после рассмотрения всех соответствующих факторов.»[185]

В контексте криптовалютных фондов это привлекательное положение для инвесторов. Это возлагает на управляющего фондом ответственность за соблюдение стандартов безопасности при работе с цифровыми активами клиентов. По мере того, как время идет и знакомство с этим классом активов увеличивается, «разумная осторожность» может иметь более четкое определение. Между тем, «разумная осторожность» обеспечивает необходимую гибкость в области, где отсутствуют технологические стандарты.

Одних этих требований может быть недостаточно. Обеспечивают ли эти правила кастодиальную структуру, которая «по крайней мере равна по своему характеру и качеству услугам, которые могут быть предоставлены банковскими кастодианами . . . после рассмотрения всех соответствующих факторов?»[186] Если сравнивать с нынешними банковскими хранителями, не имеющими« установленных процедур для надлежащей защиты »[187] цифровых активов, то ответ, вероятно, будет положительным. Если сравнивать с текущими хранителями, владеющими традиционными классами активов, то ответ становится менее ясным. Мало что мешает менеджеру фонда, который хранит цифровые активы фонда, взлететь с этими активами. Он ничем не отличается от человека, хранящего деньги под матрасом. Что еще более важно, хранение криптовалюты на бирже может привести к полной потере средств. Хотя никогда не было случая, чтобы хедж-фонд криптовалюты скрылся с активами, недавняя история изобилует крупномасштабными кражами цифровых активов, хранящихся на биржах криптовалют.[188] Предлагаемый выше набор руководящих принципов обеспечит значительную защиту, чтобы избежать «потери, неправомерного использования, присвоения средств или возникновения у консультантов финансовых потерь.[189] Но они не снизят риск до того же уровня, что и традиционные классы активов, хранящиеся у квалифицированного хранителя.

Некоторые риски, связанные с хранением криптовалют, можно снизить за счет страхования. А страхование может заставить SEC более терпимо относиться к набору правил, которые допускают значительно больший риск незаконного присвоения и убытков от краж, в зависимости от того, в какой тип активов менеджер данного хедж-фонда решит инвестировать. Хотя пока еще нет зрелого рынка страхования криптовалюты, можно предвидеть, что он будет развиваться. Например, несмотря на отсутствие данных и неблагоприятные результаты, программа автономного совместного использования поездок Waymo смогла сотрудничать со страховщиком.[190] В 2015 году Xapo наняла консультанта по страхованию для создания плана кэптивного страхования.[191] Отправляя письмо о непринятии мер депозитарию в Делавэре, SEC отметила обширный режим страхования компании, в том числе один миллиард долларов в качестве покрытия для покрытия убытков клиентов и фондов во время содержания под стражей и страхование ответственности за кибербезопасность на два миллиона долларов. политика.[192] Возможность криптовалютных хедж-фондов указывать на комплексный страховой полис снимает некоторые опасения по поводу потенциальных убытков инвесторов.

Кроме того, новые технологии и инновации могут значительно снизить риск того, что управляющие фондами и биржами сохранят хранение цифровых активов. Частная компания Chainalysis предлагает инструменты расследования, которые могут отслеживать транзакции биткойнов на кошельки.[193] Вполне возможно, что сторонний администратор с достаточно мощным программным обеспечением для расследований мог бы следить за цифровыми активами, так что хранение стало второстепенной проблемой. Кроме того, недавние неудачи бирж в предотвращении атак также могут быть исправлены с помощью инноваций. «Межсетевые атомарные свопы» [194] (одновременная транзакция между криптовалютами) и «децентрализованные обмены» [195] (биржи, работающие без владения одной компанией) являются примерами потенциальных улучшений безопасности, которые в настоящее время вводятся на рынок.

Заключение.

По мере того как хедж-фонды продолжают инвестировать в криптовалюту, рынок кастодиальных услуг будет адаптироваться к меняющимся условиям. Тем временем SEC придется решать проблему применения правила хранения к технологически сложному классу активов, который не рассматривался во время введения правил. Предлагаемые мной изменения правила хранения позволят хедж-фондам продолжать инвестировать в криптовалюту, обеспечивая инвесторам более высокую степень безопасности. Эти требования могут по-прежнему не обеспечивать защиты, «по крайней мере равной по своему характеру и качеству услугам, которые могут быть предоставлены банковскими хранителями» [196], владеющими традиционными активами. Тем не менее, они предпочтительнее двух возможных альтернатив: хедж-фонды, действующие как собственный банк, владеющие криптовалютой, или жесткое применение правила, которое душит отрасль. Вопрос будет в том, сможет ли SEC переварить идею разрешить фондам хранить активы таким образом, который, как известно, содержит значительный риск потерь.

Авторские права © 2019 California Law Review, Inc. California Law Review, Inc. (CLR) – калифорнийская некоммерческая корпорация. CLR и авторы несут полную ответственность за содержание своих публикаций.

[1] . См. Пресс-релиз, U.S. Сек. & Обмен. Comm’n, Комиссия по ценным бумагам и биржам после реформ Мэдоффа (апрель. 2, 2012), https: // www.сек.правительство / прожектор / secpostmadoffreforms.htm [https: // perma.cc / ZDT3-5U7Y] [далее «Реформы Пост-Мэдоффа»].

[2] . Увидеть Дайану Б. Энрикес & Алекс Беренсон, 17-й этаж, где пропало богатство, N.Y. Раз (декабрь. 14, 2008), https: // www.Нью-Йорк Таймс.com / 2008/12/15 / business / 15madoff.html [https: // perma.cc / 5USX-KGUD].

[3] . Стремиться.V. Нагараджан, Кодекс Хаммурапи: экономическая интерпретация, 2 Int’l J. автобуса. & Soc. Наука. 108. (2011).

[5] . См. Пост-Мэдоффские реформы, примечание 1 выше («Правила дают инвесторам большую уверенность в том, что на их счетах есть средства, которые, по словам их консультанта по инвестициям, и в выписках со счетов они содержат.”).

[6] . См. Правило 206 (4) -2, 17 C Закона о консультантах.F.р. Статья 275.206 (4) -2 (2019)).

[7]. Хранение средств или ценных бумаг клиентов консультантами по инвестициям, Выпуск Закона о консультантах по инвестициям №. IA-2876, 68 Fed. Рег. 56 692 (октябрь. 1, 2003 г.).

[9] . См. Пост-Мэдоффские реформы, примечание 1 выше («Среди прочего, новые правила поощряют зарегистрированных инвестиционных консультантов передавать активы своих клиентов на хранение независимой фирме, в отличие от Бернарда Мэдоффа.”).

[10] . См. Жалобу на 5, SEC v. Мэдофф, нет. 08 Цивилизация. 10791 (S.D.N.Y. 2008 г.) («Мэдофф держал финансовую отчетность фирмы под замком и« загадочно »относился к инвестиционному консультированию фирмы при обсуждении бизнеса с другими сотрудниками BMIS»).

[11] . См. Вольфи Чжао, Morgan Stanley: хедж-фонды вложили 2 миллиарда долларов в криптовалюту в 2017 году, CoinDesk (декабрь. 20, 2017), https: // www.Coindesk.com / morgan-stanley-hedge-фонды-лили-2-миллиард-в-криптовалюту в 2017 г. [https: // perma.cc / 3JMR-4XKN] («Инвестиционный банк далее уточнил, что за последние шесть лет появилось более 100 связанных с криптовалютами хедж-фондов, [но] 84 из фондов были запущены в 2017 году.”).

[12] . См. Алекс Херн, «300 миллионов долларов в криптовалюте», случайно утерянные навсегда из-за ошибки, Guardian (ноябрь. 8, 2017), https: // www.хранитель.com / technology / 2017 / ноя / 08 / криптовалюта-300 миллионов долларов-украдено-ошибка-эфир [https: // perma.cc / 4BV3-76ZE]; Стэн Хиггинс, Проблема с обновлением клиента Ethereum стоит 14 миллионов долларов на обмен криптовалюты, CoinDesk (2 июня 2017 г.), https: // www.Coindesk.com / ethereum-client-exchange-14-миллионный [https: // perma.cc / 8CWS-JCN9].

[13]. Кэмерон Кенг, Bitcoin’s Mt. Gox переходит в автономный режим, теряет 409 миллионов долларов – шаги по восстановлению и принятие ваших налоговых убытков, Forbes (февраль. 25, 2014), https: // www.Forbes.com / sites / cameronkeng / 2014/02/25 / bitcoins-mt-gox-shuts-down-loses-409200000-долларов-шаги-восстановление-и-принятие-ваших-налоговых-потерь / # 53fc792d5c16 [https: // perma.cc / QPX5-FGYW].

[14] . См. Раздел Получение бесплатных криптовалют, если у вас есть биткойны (BTC), Блог Crypto Mining (24 июля 2017 г.), http: // cryptomining-blog.com / tag / airdrop / [https: // perma.cc / RA26-PD9Q]; Джейми Редман, сеть Bitcoin Cash завершила успешный хард-форк, Bitcoin.com (ноя. 13, 2017), https: // новости.биткойн.com / bitcoin-cash-network-завершает-успешный-хард-форк [https: // perma.cc / L6BN-YQSD].

[15] . Смотрите, е.грамм. , Информация о «Coinbase Custody» доступна на их веб-сайте https: // custody.Coinbase.com [https: // perma.cc / M67Y-CWS5].

[16]. Роберт Э. Plaze, Регулирование кастодиальной практики в соответствии с Законом об инвестиционных консультантах 1940 года, Правило 206 (4) -2, Конференция по соблюдению требований инвестиционных консультантов Ассоциации инвестиционных консультантов, Кристал-Сити, Вирджиния, 1 (6–7 марта 2014 г.), https: // docplayer.net / 17221319-Регулирование-кастодиальных-практик-под-инвестиционных-советников-акт-1940-правило-206-4-2.html [https: // perma.cc / WH5D-8356].

[19] . См. Ответы персонала на вопросы о правилах опеки, U.S. Сек. & Обмен. Comm’n, https: // www.сек.правительство / подразделения / инвестиции / custody_faq_030510.htm [https: // perma.cc / PJ5L-UEQN]; см. также Дуглас Л. Хаммер и др., U.S. Регулирование хедж-фондов 325 (2013).

[20]. Hammer, примечание 19 выше, стр. 9.

[21] . См. Правило 206 (4) -2 (a) Закона о консультантах, 17 C.F.р. Статья 275.206 (4) -2 (а) (2018); Hammer, сноска 19 выше, стр. 325; Plaze, примечание 16 выше, at 5.

[22]. 17 С.F.р. Статья 275.206 (4) -2.

[24] . См. Хранение средств или ценных бумаг клиентов консультантами по инвестициям, Выпуск Закона о консультантах по инвестициям №. 2176, 68 ФРС. Рег. 56 692 п.17 (октябрь. 1, 2003 г.).

[26] . См. Хранение средств или ценных бумаг клиентов консультантами по инвестициям, Выпуск Закона о консультантах по инвестициям №. 2176, 68 ФРС. Рег. 56 692 п.18; Plaze, примечание 16 выше, стр. 12.

[27]. 17 С.F.р. Статья 275.206 (4) -2 (а) (2).

[28] . Идентификатор. Статья 275.206 (4) -2 (а) (7); Hammer, примечание 19 выше, стр. 327.

[29]. 17 С.F.р. Статья 275.206 (4) -2 (а) (3).

[30] . См. Hammer, сноску 19 выше, стр. 328.

[31]. 17 С.F.р. Статья 275.206 (4) -2 (а) (3).

[33] . См. 17 C.F.р. Статья 275.206 (4) -2 (а) (4); Ин-ре Кауфман, Бернштейн, Оберман, Тиволи & Миллер, ООО, С.E.C. Админ. Proc., Файл №. 3-11341 (ноябрь. 20, 2003), Plaze, примечание 16 выше, at 17.

[34]. 17 С.F.р. Статья 275.206 (4) -2 (a) (4) (i) – (iii).

[35]. Hammer, примечание 19 выше, at 1.

[37]. Освобождение консультанта по частному фонду, 17 C.F.р. Статья 275.203 (м) -1. Однако, даже если они освобождены от регулирования Комиссии по ценным бумагам и биржам, они, тем не менее, могут подпадать под действие аналога в соответствии с законодательством штата. Пример регулирования хранения криптовалюты на уровне штата см. В New York «Bitlicense», Virtual Currencies, N.Y. Comp. Коды R. & Regs.. синица. 23, § 200.9 (2015), https: // www.dfs.нью-йорк.правительство / правовые / правила / усыновления / dfsp200t.pdf [https: // perma.cc / KU46-WQ36] («Каждый Лицензиат должен иметь гарантийный залог или трастовый счет в долларах США в интересах своих клиентов в такой форме и в такой сумме, которые приемлемы для суперинтенданта для защиты клиентов Лицензиата. В той степени, в которой Лицензиат поддерживает трастовый аккаунт в соответствии с данным разделом, такой трастовый аккаунт должен поддерживаться Квалифицированным хранителем.”). См. Также Hammer, примечание 19 выше, at 332.

[38] . См. Графики и диаграммы отрасли криптовалютных инвестиционных фондов, Crypto Fund Res., https: // cryptofundresearch.com / криптовалюта-фонды-обзор-инфографика [https: // perma.cc / Q8VX-NY9Q] («Подавляющее большинство криптоинвестиционных фондов небольшие. У половины из них активы под управлением менее 10 миллионов долларов США.”).

[39] . Смотрите, е.грамм. , Криптовалютный фонд L.п., Уведомление об освобождении от налогообложения ценных бумаг (форма D) (7 июля 2017 г.), http: // pdf.secdatabase.com / 2809 / 0001711332-17-000001.pdf [https: // perma.cc / G2D5-V8YQ] (требуется общее предложение 200 мм).

[40]. Форма ADV используется инвестиционными консультантами для регистрации в SEC и государственных органах по ценным бумагам. См. Быстрые ответы: форма ADV, U.S. Сек. & Обмен. Comm’n, https: // www.сек.gov / fast-answers / answersformadvhtm.html [https: // perma.cc / Q28G-XRGP].

[41]. 17 С.F.р. Статья 275.206 (4) -2 (а) (4) (2019).

[43] . См. Hammer, сноску 19 выше, at 330.

[44]. Совет по надзору за бухгалтерским учетом публичных компаний – это некоммерческая корпорация, созданная в соответствии с Законом Сарбейнса-Оксли 2002 года для надзора за аудитами публичных компаний и брокеров-дилеров. SEC утверждает правила, стандарты и бюджет PCAOB. См. О PCAOB, Pub. Компания Acct. Совет по надзору, https: // pcaobus.org / About / Pages / по умолчанию.aspx [https: // pcaobus.org / About / Pages / по умолчанию.aspx].

[45]. Правило гласит: «Если вы инвестиционный консультант, . . . это мошенничество, обман или манипуляция, практика или ведение бизнеса . . . на хранение клиентских средств или ценных бумаг, если только . . .”17 C.F.р. Статья 275.206 (4) -2 (а) (курсив мой).

[46] . См. Педро Франко, Understanding Bitcoin 9–10 (2015).

[48] . См. Winklevoss Bitcoin Trust, поправка №. 8 к форме S-1 Заявление о регистрации 14 (декабрь. 7, 2016), https: // www.сек.gov / Archives / edgar / data / 1579346/000119312516786685 / d302498ds1a.htm [https: // perma.cc / T8NS-YL5T].

[49]. «Криптовалюты» часто называют монетами, токенами или альткойнами. Биткойн и другие криптовалюты, используемые для передачи стоимости, называются «монетами.Криптовалюты, созданные на основе платформ, таких как Ethereum, сами по себе не способствуют передаче стоимости и называются «токенами».«Альткойны» обычно относятся к криптовалютам, которые являются модификациями кода Биткойна, например Litecoin. В целях данной статьи мы будем называть все три криптовалюты, если тема не требует дополнительной конкретики. См. Altcoin, Investopedia, https: // www.инвестопедия.ru / terms / a / altcoin.asp [https: // perma.cc / 7PAB-G8WQ].

[50]. Сара Дж. Хьюз & Стивен Т. Миддлбрук, Расширение структуры для регулирования посредников по платежам в криптовалюте, 32 Йельский университет. на Рег. 495, 505 (2015).

[51] . Увидеть Конрада Барски & Крис Уилмер, Биткойн для сбитых с толку 7–14 (2015).

[53] . См. Daniel Drescher, Blockchain Basics 63–69 (2017).

[55]. Фактически, существует дополнительная база данных под названием «Кэш выходных данных неизрасходованных транзакций», в которой записываются доступные средства для каждого адреса. Имран Башир, Mastering Blockchain 125 (2017); Franco, примечание 46 выше, стр. 15. Однако, как и большая часть представленного здесь обзора, более упрощенного обзора достаточно для целей применения правила хранения.

[56] . См. Drescher, примечание 53 выше, at 29–32, 79.

[57]. Барски & Wilmer, сноска 51 выше, at 10.

[59] . Закрытый ключ, Bitcoin Wiki, https: // en.биткойн.it / wiki / Private_key [https: // perma.cc / ADU6-26XZ].

[60]. Барски & Wilmer, сноска 51 выше, at 11.

[61]. Ричард Каэтано, Learning Bitcoin 16 (2015) («Невозможно восстановить потерянные закрытые ключи.”).

[62] . Часто задаваемые вопросы о биткойн-хедж-фондах, Закон о хедж-фондах (19 мая 2017 г.), http: // hedgefundlawblog.com / биткойн-хедж-фонд-часто задаваемые вопросы.html [https: // perma.cc / EKV8-76LK] («[В] отрасли управления инвестициями используется определенное определение хранения (владение чем-либо), которое может не вписываться в пространство цифровых активов, где контроль и возможность использовать актив на самом деле больше применимый контекст.”).

[63]. Барски & Wilmer, сноска 51 выше, стр. 12.

[65]. Примеры услуг кошелька см. В разделе «Службы кошелька», Coinbase, https: // support.Coinbase.com / customer / en / portal / themes / 601112-wallet-services / articles [https: // perma.cc / T2GP-N95G].

[67] . См. Барский & Wilmer, сноска 51 выше, стр. 36.

[70] . См. Джаред Политес, комментарий: Как технология Air Gap защитила и защитит наши криптовалютные активы, CCN (сентябрь. 29, 2018), https: // www.ccn.com / op-ed-how-air-gap-technology-has-and-will-secure-our-cryptocurrency-assets / [https: // perma.cc / RVV5-VABL]; Ким Зеттер, Hacker Lexicon: Что такое воздушный зазор? , Проводной (декабрь. 8, 2014), https: // www.проводной.com / 2014/12 / hacker-lexicon-air-gap [https: // perma.cc / 6EK4-KLPF].

[71]. Барски & Wilmer, сноска 51 выше, at 141.

[72] . См. Franco, сноску 46 выше, at 136.

[74]. Caetano, сноска 61 выше, стр. 17.

[75]. Биржевой фонд, или ETF, позволит физическим лицам инвестировать в криптовалюту, не владея монетой напрямую. Вместо этого они будут владеть акциями компании, владеющей монетами.

[76]. В 2017 году Комиссия по ценным бумагам и биржам отклонила предложенное изменение правила, которое позволило бы бирже Winklevoss Bitcoin Trust выйти на биржу. Увидеть Джозефа Адинолфи & Райан Властелика, Вот что ждет Биткойн после того, как Комиссия по ценным бумагам и биржам уничтожила биткойн-траст Винклвосса, MarketWatch (март. 13, 2017) https: // www.Marketwatch.com / story / heres-whats-next-for-bitcoin-after-the-sec-kill-the-winklevoss-bitcoin-trust-2017-03-10 [https: // perma.cc / GG9K-ZH49].

[77] . См. Winklevoss Bitcoin Trust, примечание 48 выше.

[78]. Приказ об отклонении предложенного изменения правила, как измененный, № выпуска. 34-80206, дело №. SR-BatsBZA-2016-30 (мар. 10, 2017), https: // www.сек.gov / rules / sro / batsbzx / 2017 / 34-80206.pdf [https: // perma.cc / 3CD6-8AYN].

[79]. Winklevoss Bitcoin Trust, примечание 48 выше (выделено мной).

[80]. Несмотря на то, что часто появляются новости о крупных хранителях, разрабатывающих криптовалютные продукты, на момент написания статьи ни один из крупнейших хранителей хедж-фондов не выступал в качестве квалифицированных хранителей криптовалютных активов. Нир Варшней, Служба хранения криптовалюты Coinbase открыта для бизнеса, Hard Fork (2 июля 2018 г.), https: // thenextweb.com / hardfork / 2018/07/02 / coinbases-cryptocurrency-custody [https: // perma.cc / T7RL-QRHC] («Во всем мире отсутствовали надежные депозитарные услуги для криптовалют из-за неопределенности в правилах.”).

[81] . Квалифицированный хранитель Kingdom Trust теперь принимает инвестиции наличными и Stellar Lumens, Kingdom Trust (5 июля 2018 г.), https: // www.доверие к королевству.ru / новости / новости-квалифицированный-хранитель-королевство-доверие-сейчас-принятие-инвестиций-в-zcash-and-stellar-lumens [https: // perma.cc / F5WW-K4ZB].

[82] . См. Убежище: мы построили для вас крепость, Xapo, https: // www.xapo.com / en / security # vault [https: // perma.cc / 3TVH-QYZK].

[83]. Джун Ян Вонг, Фото: Секретный швейцарский горный бункер, где миллионеры прячут свои биткойны, Quartz (октябрь. 17, 2017), https: // qz.com / 1103310 / photos-the-secret-swiss-mountain-bunker-where-миллионеры-прячут-свои-биткойны / [https: // perma.cc / R8XW-JBFJ].

[84]. Сэм МакИнгвейл, Coinbase Custody официально открыт для бизнеса, Блог Coinbase (2 июля 2018 г.), https: // blog.Coinbase.com / coinbase-custody-is-official-open-for-business-182c297d65d9 [https: // perma.cc / UB4T-E5DT].

[85]. Алекс Моррис, Coinbase Custody теперь хранит более 500 млн долларов цифровых активов, U Today (фев. 21, 2019), https: // u.сегодня / coinbase-custody-now-держит-более-500-миллионов-цифровых-активов [https: // perma.cc / 5QC8-V5VP].

[86]. 17 С.F.р. Статья 275.206 (4) -2 (а) (2019).

[87]. См. Дэвид Хандейин, BitGo получает разрешение на работу в качестве регулируемого хранителя криптовалюты, CCN (сентябрь. 16, 2018), https: // www.ccn.com / bitgo-получает-одобрение-функционирование-хранитель-регулируемой-криптовалюты [https: // perma.cc / NZA9-R2HY]; Йогита Хатри, TokenSoft предложит хранение монеток в качестве опции клиента STO, Coindesk (декабрь. 20, 2018), https: // www.Coindesk.com / tokensoft-to-offer-coinbase-custody-as-sto-client-option [https: // perma.cc / 52QD-VEDV].

[88] . См. Изучение Xapo – Общие: поддерживает ли Xapo другие криптовалюты, кроме BitCoin?, Xapo, https: // поддержка.xapo.com / learning / about-xapo / general / does-xapo-support-other-cryptocurrencies-except-bitcoin [https: // perma.cc / K6SE-4GS5] («Хотя у вас есть доступ к любой валюте по всему миру с помощью вашей учетной записи Xapo, единственной криптовалютой, которую вы можете использовать и хранить, является биткойн (BTC)»).

[89]. Лаура Шин, не могу инвестировать в крипто-хедж-фонд? Сделай сам с призмой Shapeshift, Forbes (август. 7, 2017), https: // www.Forbes.com / sites / laurashin / 2017/08/07 / cant-invest-in-a-crypto-hedge-fund-diy-with-shapehifts-prism / [https: // perma.cc / 78W4-HDF7].

[92] . См. Частную цифровую валюту, Monero, https: // getmonero.org [https: // perma.cc / R3UY-7L2W] («Monero – это децентрализованная криптовалюта, то есть безопасная цифровая наличность, управляемая сетью пользователей. Транзакции подтверждаются распределенным консенсусом, а затем неизменно записываются в блокчейн.”).

[93] . См. Moneropedia, Monero, https: // getmonero.организация / ресурсы / монеропедия / кольца подписи.html [https: // perma.cc / Y5BT-ULMR] («Одно из свойств безопасности кольцевой подписи состоит в том, что с вычислительной точки зрения невозможно определить, какой из ключей членов группы использовался для создания подписи . . . . Таким образом, кольцевые подписи гарантируют, что выходные данные транзакций невозможно отследить.”).

[94]. GenericShill, кошельки Monero в 2018 году: наконец-то прогресс в легких кошельках, торговля альткойнами (январь. 3, 2017), https: // www.альткойнтрейдинг.net / monero-кошелек [https: // perma.cc / C896-SMKV].

[95] . В следующем выпуске клиента Monero будет полная поддержка мультиподписей, NewsBTC (декабрь. 18, 2017), http: // www.newsbtc.com / 2017/12/18 / next-monero-client-release-will-full-multisig-support [https: // perma.cc / 6UJT-USA9] («Monero, монета, известная своей конфиденциальностью и анонимностью, скоро получит поддержку мультиподписи.”).

[96]. GenericShill, примечание 94 выше.

[97]. Будет интересно посмотреть, как Coinbase Custody решает технологические проблемы и сколько разных монет поддерживает. См. Фрэнк Чапарро, Coinbase идет за деньгами крупного хедж-фонда с новой платформой безопасности криптовалюты, автобус. Инсайдер (ноябрь. 16, 2017), http: // www.Businessinsider.com / coinbase-going-after-hedge-fund-money-with-new-cryptocurrency-security-platform-2017-11 [https: // perma.cc / 5H7S-G2KS].

[98]. Уильям Ф. Джарвис, Понимание стоимости управления инвестициями: руководство для фидуциаров, Commonfund Instit. 6 (октябрь. 2015), https: // www.Caia.org / sites / default / files /standing_the_cost_of_investment_management.pdf [https: // perma.cc / MW7X-75WC] («Например, эти затраты, которые обычно составляют от 5 до 10 базисных пунктов для U.S. фонды, увеличиваются до 10-25 базисных пунктов для крупных международных фондов и могут легко превышать 25 базисных пунктов для небольших международных фондов.”).

[99]. Кент Оз, Независимые администраторы фондов как решение для мошенничества с хедж-фондами, 15 Fordham J. Corp. & Плавник. L. 329, 355 (2009).

[100] . См. Narayan Prusty, Building Blockchain Projects 32 (2017).

[101]. Franco, сноска 46 выше, at 108–09.

[102]. Аналитик IG, Что такое биткойн-форки и как они работают? , IG (ноябрь. 20, 2018), https: // www.ig.com / au / trading-possible / what-bitcoin-forks-and-how-do-they-work – 181120, [https: // perma.cc / QJZ8-XFMA].

[103] . Смотрите, е.грамм., Эрмос Кириакидес, Все, что вам нужно знать об Airdrops, Hackernoon (31 июля 2018 г.), https: // hackernoon.com / all-you-need-to-know-about-airdrops-98b1b5af7941 [https: // perma.cc / C5RN-PG2K].

[104] . См. Bitcoin Cash – Часто задаваемые вопросы, Coinbase, https: // support.Coinbase.com / customer / portal / articles / 2853600-bitcoin-cash — часто задаваемые вопросы [https: // perma.cc / LW4E-4TDH].

[105] . Рыночная капитализация криптовалюты для Bitcoin Cash, CoinMarketCap, https: // coinmarketcap.com / currencies / bitcoin-cash [https: // perma.cc / 5K8K-VEWQ].

[106]. Coinbase, Обновлено: чего ожидать во время хард-форка Bitcoin Cash, блог Coinbase (ноябрь. 13, 2018), https: // блог.Coinbase.com / чего-то-ожидать-во-биткойн-наличных-хард-форк-f15fd03687db. [https: // perma.cc / L2TF-8XVP].

[108] . См. Уведомление о Bitcoin Gold, Poloniex (октябрь. 24, 2017), https: // poloniex.ru / пресс-релизы / 2017.10.24-Уведомление-О-Биткойн-Золото / [https: // perma.cc / 7L66-P7AH]; также обновление от вторника, 20 ноября 2018 г., в блоге Coinbase (ноябрь. 20, 2018), https: // blog.Coinbase.com / what-to-expect-during-the-bitcoin-cash-hard-fork-f15fd03687db [https: // perma.cc / L2TF-8XVP] («Мы продолжим оценивать безопасность цепочки BCH SV . . . Мы ожидаем, что эта разработка займет как минимум несколько недель, но может занять больше времени . . . Если условия сети существенно изменятся или станут небезопасными в какой-либо момент, Coinbase может пересмотреть эти планы.”).

[109]. В письме персоналу SEC назвала оценку одним из факторов, вызывающих озабоченность в связи с тем, что ETF не может быть включен в листинг биржи. Письмо сотрудникам, Далия Бласс, директор отдела. Инв. Mgmt., U.S. Сек. & Обмен. Comm’n, участие в инвестициях в фонды и связанных с криптовалютами холдингах (янв. 18, 2018), https: // www.сек.правительство / подразделения / инвестиции / noaction / 2018 / криптовалюта-011818.htm [https: // perma.cc / 9ZUF-ZGT7] [далее именуемое Письмо сотрудникам] («Будут ли фонды располагать информацией, необходимой для адекватной оценки криптовалют или продуктов, связанных с криптовалютами, с учетом их волатильности, фрагментации и общего отсутствия регулирования основных криптовалютных рынков, а также зарождающегося состояния и текущий объем торгов на рынках фьючерсов на криптовалюту?”).

[110]. Юлия Каган, Поощрительное вознаграждение, Investopedia (янв. 9 2018), https: // www.инвестопедия.ru / terms / i / поощрительная плата.asp [https: // perma.cc / 3Z8D-ERD6]. («В хедж-фондах, где более распространены поощрительные сборы, сборы обычно рассчитываются на основе роста стоимости чистых активов фонда или счета (СЧА).”).

[111]. Дональд Р. Чемберс и др., Альтернативные инвестиции: CAIA Level 1 399 (3-е изд. 2015); Викас Агарвал, Навин Д. Даниэль & Нараян Ю. Найк, Роль управленческих стимулов и усмотрения в деятельности хедж-фондов, 64 Дж. фин. 2221 (2009).

[112]. Пресс-релиз, U.S. Сек. & Обмен. Comm’n, SEC предпринимает первые шаги по прекращению незарегистрированных онлайн-предложений так называемых «бесплатных акций» (22 июля 1999 г.), https: // www.сек.gov / news / headlines / webstock.htm [https: // perma.cc / KHN4-T8S3].

[113] . Посмотреть id . («В каждом из четырех случаев от инвесторов требовалось зарегистрироваться на веб-сайтах эмитентов и раскрыть ценную личную информацию, чтобы получить акции. . . . Благодаря этим методам эмитенты получили ценность, создав молодой публичный рынок для своих акций, увеличив свой бизнес, создавая рекламу, увеличив посещаемость своих веб-сайтов и, в двух случаях, вызвав возможный интерес к планируемым публичным предложениям.”).

[114]. Houman B. Шадаб, Закон и экономика хедж-фондов: финансовые инновации и защита инвесторов, 6 Berkeley Bus. L.J. 240, 252 (2009).

[115] . См. Письмо сотрудникам, примечание 109 выше.

[116] . Убежище: мы построили для вас крепость, см. Выше примечание 82.

[117]. Гейт ограничивает сумму активов хедж-фонда, которые могут быть сняты инвесторами. Боковой карман – это тип счета, используемый хедж-фондами для разделения ликвидных и неликвидных активов. См. Джеймс Чен, Gate Provision, Investopedia (март. 26, 2018), https: // www.инвестопедия.ru / terms / g / gateprovision.asp [https: // perma.cc / Q3ZA-YNXP]; Джеймс Чен, боковой карман, Investopedia (янв. 22, 2018), https: // www.инвестопедия.com / terms / s / sidepocket.asp [https: // perma.cc / 2PS2-CSHD].

[118] . Увидеть Джорджа О. Арагон и др., U.S. Сек. & Обмен. Comm’n, Staff Paper: Hedge Fund Liquidity Management (2017), https: // www.сек.gov / files / dera_hf-управление ликвидностью.pdf [https: // perma.cc / Y72P-DQKT] («Интересно, что заявленный период финансирования от кредиторов фонда не связан с неликвидностью портфеля. Возможная интерпретация этого «нерезультата» заключается в том, что, хотя фонды, придерживающиеся неликвидных стратегий, имеют больший спрос на более долгосрочное финансирование, их кредиторы менее склонны предоставлять долгосрочные ссуды из-за неликвидного характера активов фонда.”).

[119]. 17 С.F.р. Статья 275.206 (4) -2 (2019).

[120]. Сек. & Обмен. Comm’n, Отчет о расследовании в соответствии с разделом 21 (а) Закона о фондовых биржах 1934 года: DAO, выпуск №. 81207 (25 июля 2017 г.), https: // www.сек.правительство / судебный процесс / investreport / 34-81207.pdf [https: // perma.cc / 4MXK-C4YL] [далее отчет DAO].

[121]. SEC v. W.J. Howey Co., 328 U.S. 293 (1946).

[122]. The Dao Report, сноска 120 выше, at 11.

[123]. SEC v. Бритвы, нет. 4: 13-CV-416, 2013 WL 4028182, at * 2 (E.D. Текс. Авг. 6, 2013), соблюдается при повторном рассмотрении, Нет. 4: 13-CV-416, 2014 WL 12622292 (E.D. Текс. Авг. 26, 2014); Александр Б. Линдгрен, Регулирование блокчейна: проблемы роста финансовой революции, 59 Закон округа Ориндж. 38, 40 (октябрь 2017 г.).

[124] . См. Закон о ценных бумагах для токенов блокчейна, Coinbase (декабрь. 7, 2016), https: // www.Coinbase.com / Legal / ценные бумаги-права-рамки.pdf [https: // perma.cc / AEL9-ZBG3].

[126]. Публичное заявление, Джей Клейтон, председатель Секции. & Обмен. Comm’n, Заявление о криптовалютах и ​​первичном размещении монет (декабрь. 11, 2017), https: // www.сек.gov / news / public-statement / statement-Clayton-2017-12-11 # _ftn5 [https: // perma.cc / VMJ2-VMNR].

[128]. Как упоминалось ранее, хранение определяется как «владение, прямо или косвенно, клиентскими средствами или ценными бумагами, либо наличие каких-либо полномочий на получение владения ими.Правило Закона о консультантах, 17 C.F.р. Статья 275.206 (4) -2 (d) (2) (2019) (курсив мой).

[129]. Форма ADV: Единое заявление на регистрацию инвестиционного консультанта и отчет освобожденных от налогообложения консультантов по отчетности, пункт 9 (F), https: // www.сек.gov / about / forms / formadv-part1a.pdf [https: // perma.cc / 2BVM-CKP7] (добавлен в 2011 г.); см. Правила применения поправок к Закону о консультантах по инвестициям 1940 г., Выпуск Закона о консультантах по инвестициям №. 3221, 76 ФРС. Рег. 42 950 42 972 (19 июля 2011 г.).

[130] . См. Джину Кларк, «Почему дебетовые карты и Visa могут спасти криптовалюту», Forbes (октябрь. 22, 2018), https: // www.Forbes.com / sites / ginaclarke / 2018/10/22 / why-debit-cards-and-visa-could-save-cryptocurrencies / [https: // perma.cc / 7AAT-EESN].

[131] . См. Курт Вагнер, Первый в мире банкомат с биткойнами открывается в Ванкувере, Канада, Mashable (октябрь. 30, 2013), https: // mashable.com / 2013/10/30 / bitcoin-atm-2 / # uLHkI4tLRsqC [https: // perma.cc / WUX8-Y96N].

[132] . См. Раздел «Оплата биткойнами», Expedia.com, https: // www.Expedia.com / Checkout / BitcoinTermsAndConditions [https: // perma.cc / 72PZ-B3K6] («Мы принимаем биткойны благодаря нашему партнеру Coinbase. Мы не гарантируем и не несем ответственности за доступность сервисов Coinbase.”).

[133] . Смотрите, е.грамм. , Криптовалютный фонд L.п., Уведомление об освобождении от налогообложения ценных бумаг, форма D (7 июля 2017 г.), https: // www.сек.gov / Archives / edgar / data / 1711332/000171133217000001 / xslFormDX01 / primary_doc.xml [https: // perma.cc / 83H5-MCRH].

[134] . См. Правило 206 (4) -2 (b) (2) Закона о консультантах, 17 C.F.р. Статья 275.206 (4) -2 (б) (2) (2019); Hammer, сноска 19 выше, стр. 326.

[135]. 17 С.F.р. Статья 275.206 (4) -2 (б) (2).

[136] . См. Хуана Батиз-Бенета, Джесси Клейбурга & Марко Сантори, Проект SAFT: на пути к совместимой структуре продажи токенов 15 (окт. 2, 2017), https: // saftproject.com / static / SAFT-Project-Whitepaper.pdf [https: // perma.cc / SD6P-AZP7] («Короче говоря, SAFT предоставляет инвесторам право на полнофункциональные служебные токены, которые доставляются после создания сети и функционирования токенов. SAFT, скорее всего, представляет собой ценную бумагу, а именно инвестиционный контракт.”); также Кэролин Леви, Safe Financing Documents, Y Combinator (Sept. 2018), https: // www.ycombinator.com / documents [https: // perma.cc / RM2E-97MQ].

[137] . См. SAFT для предварительной продажи токенов Filecoin (серия S-2), Protocol Labs, https: // coinlist.co / assets / index / filecoin_index / Protocol% 20Labs% 20-% 20SAFT% 20for% 20Filecoin% 20Token% 20Presale-0f43e05c4ad1c0bd8993b60c4d6bf3cbd4f3d278dd7a62dde1972c9d82c65.pdf [https: // perma.cc / A3W6-UBFD] («Предложение и продажа этого финансового инструмента не были зарегистрированы в соответствии с U.S. Закон о ценных бумагах 1933 года с поправками («Закон о ценных бумагах») или в соответствии с законами о ценных бумагах некоторых штатов. Эту ценную бумагу нельзя предлагать, продавать или иным образом передавать, закладывать или отдавать в ипотеку, за исключением случаев, разрешенных законом и применимыми законами штата о ценных бумагах в соответствии с действующим заявлением о регистрации или освобождением от него.”) (Изменение оригинала). Исходный шаблон SAFT можно скачать по адресу https: // saftproject.ru / static / Form-of-SAFT-for-token-pre-sale.docx [https: // perma.cc / U7SQ-WEJL].

[138] . См. SAFT для Filecoin, примечание 137 выше, на 2.

[139]. Правило 144 – это постановление Комиссии по ценным бумагам и биржам, которое предусматривает освобождение от регистрации для продажи ценных бумаг при соблюдении определенных условий. Одно из условий, установленных в пунктах 144 (b) (1) (ii) и (d) (1) (ii), – это годовой период владения ценными бумагами, выпущенными компанией, не представляющей отчетность, которая включает большинство ICO. См. 17 C.F.р. Статья 230.144 («Лица, которые, как считается, не занимаются распределением и, следовательно, не являются страховщиками»); Правило 144: Продажа ценных бумаг с ограничением и контроля, U.S. Сек. & Обмен. Comm’n, (янв. 16, 2013), https: // www.сек.gov / reportspubs / Investor-публикации / investorpubsrule144htm.html [https: // perma.cc / TB63-PYXP].

[140]. Хранение средств или ценных бумаг клиентов консультантами по инвестициям, Выпуск Закона о консультантах по инвестициям №. IA-2876,68 Fed. Рег. 56 692 (октябрь. 1, 2003 г.).

[141] . Что мы делаем, ты.S. Сек. & Обмен. Comm’n, (10 июня 2013 г.), https: // www.сек.gov / article / whatwedo.html [https: // perma.cc / F6SZ-LYQL].

[142]. Отдел исполнения, U.S. Сек. & Обмен. Comm’n,: Annual Report: A Look Back at the Fiscal Year 2017 (2017), https: // www.сек.gov / files / исполнение-годовой-отчет-2017.pdf [https: // perma.cc / E3XL-CMDW].

[143]. Джей Клейтон, председатель U.S. Сек. & Обмен. Comm’n, Выступления в Экономическом клубе Нью-Йорка (12 июля 2017 г.), https: // www.сек.правительство / новости / речь / замечания-экономический-клуб-нью-йорк [https: // perma.cc / CW8V-RFJJ].

[144] . См. Свидетельство «Виртуальные валюты: надзорная роль США.S. Комиссия по ценным бумагам и биржам и U.S. Комиссия по торговле товарными фьючерсами »: слушания перед S. Comm. по банковскому делу, Hous., & Городские дела, 115-й конгресс. (Фев. 6 августа 2018 г.) (заявление Джей Клейтон, председатель U.S. Сек. & Обмен. Comm’n) («Криптовалюты, ICO и сопутствующие продукты и технологии захватили воображение – и миллиарды кровно заработанных долларов – американских инвесторов из всех слоев общества. При решении этих вопросов я считаю, что главное – как и все вопросы, стоящие перед Комиссией, – служить долгосрочным интересам наших инвесторов на Мэйн-стрит.”).

[145] . См. Письмо сотрудникам, сноска 109 выше («Как вы знаете, буква U.S. рынок инвестиционных фондов – один из самых надежных, разнообразных и успешных рынков инвестиционных продуктов в мире. Его успех в значительной степени объясняется приверженностью спонсоров фонда ответственным инновациям и постоянному совершенствованию продуктов, которые они предлагают. Это обязательство особенно важно, потому что многие инвесторы с Мэйн-стрит полагаются на зарегистрированные фонды, чтобы помочь им достичь образования, выхода на пенсию и других важных целей.”).

[146] . См. Hammer, примечание 19 выше, стр. 104.

[147]. 17 С.F.р. Статья 230.501 (а) (5) – (6) (2019).

[148]. Полина Маринова, Тим Дрейпер из DFJ о росте биткойнов, уходе Стива Юрветсона и его самом большом сожалении об инвестировании, Fortune (январь. 31, 2018), http: // fortune.com / 2018/01/31 / dfj-tim-draper-bitcoin [https: // perma.cc / KJM3-WQD5]; Роберт Макмиллан, Кто-то только что купил 19 миллионов долларов в биткойнах Шелкового пути у ФРС, Wired (1 июля 2014 г.), https: // www.проводной.ru / 2014/07 / silkroadauction / [https: // perma.cc / 4HHQ-6Q2U].

[149] . Увидимся.S. Сек. & Обмен. Comm’n, Отчет персонала, Последствия роста хедж-фондов (2003 г.), https: // www.сек.gov / новости / исследования / hedgefunds0903.pdf [https: // perma.cc / 5UE7-JQDS] («Рост хедж-фондов был вызван в первую очередь повышенным интересом институциональных инвесторов, таких как пенсионные планы, фонды и фонды, стремящиеся диверсифицировать свои портфели за счет инвестиций в транспортные средства, которые имеют стратегии абсолютной доходности»).

[151] . См. Пресс-релиз, U.S. Сек. & Обмен. Comm’n, SEC принимает поправки к Закону о консультантах по инвестициям в Закон Додда-Франка (22 июня 2011 г.), https: // www.сек.gov / news / press / 2011 / 2011-133.htm [https: // perma.cc / 7MR6-MHTA].

[152]. Джей Клейтон, председатель U.S. Сек. & Обмен. Comm’n, Выступления в Экономическом клубе Нью-Йорка (12 июля 2017 г.), https: // www.сек.правительство / новости / речь / замечания-экономический-клуб-нью-йорк [https: // perma.cc / CW8V-RFJJ].

[153] . См. Depository Trust Company of Delaware, LCC dba Delaware Depository, письмо SEC о запрете действий (сентябрь. 12, 2016) https: // www.сек.правительство / подразделения / инвестиции / noaction / 2016 / депозитарий-траст-компания-оф-Делавэр-091216.html [https: // perma.cc / 7SX5-3X8]; Ассоциация инвестиционных консультантов, Письмо SEC о запрете действий, № файла. 132-3, at 1 (сентябрь. 20, 2007), https: // www.сек.правительство / подразделения / инвестиции / noaction / 2007 / iaa092007.pdf [https: // perma.cc / 9YGB-U3ET].

[154]. Ассоциация инвестиционных консультантов, примечание 151 выше.

[162]. Правило 17f-4 позволяет зарегистрированным инвестиционным компаниям депонировать принадлежащие им ценные бумаги в депозитарий ценных бумаг. См. Окончательное правило: Хранение активов инвестиционной компании в депозитарии ценных бумаг, выпуск №. IC-25934 (февраль. 13, 2003), https: // www.сек.gov / rules / final / ic-25934.htm [https: // perma.cc / 47L2-2ZVT].

[163]. Депозитарный траст Co. of Delaware, примечание 151 выше. («К таким квалифицированным хранителям относятся, например, банки, отвечающие требованиям, указанным в разделе 26 (a) (1) Закона 1940 года, члены национальной биржи ценных бумаг или другие организации, которые Комиссия предписала своим правилом, постановлением, или приказ о защите инвесторов.”).

[169] . См Чи. Торговая биржа., Письмо SEC о запрете действий (декабрь. 19, 2017), https: // www.сек.правительство / подразделения / инвестиции / noaction / 2017 / chicago-mercantile-exchange-121917.htm [https: // perma.cc / 4YE5-TY26] [далее Чи. Торговая биржа., Письмо о запрете действий (декабрь. 19, 2017)].

[170] . См Чи. Торговая биржа., Письмо сотрудников SEC о запрете действий (29 июля 2011 г.), https: // www.сек.правительство / подразделения / инвестиции / noaction / 2011 / cme072911-17f.htm [https: // perma.cc / G4RF-YGW6] [далее Чи. Торговая биржа., Письмо о запрете действий (29 июля 2011 г.)]; Чи. Торговая биржа., Письмо сотрудников SEC о запрете действий (март. 24, 2011), https: // www.сек.правительство / подразделения / инвестиции / noaction / 2011 / cme032411-17f.htm [https: // perma.cc / FPA4-LUXA]. [далее Чи. Mercantile Exch, письмо о запрете действий (март. 24, 2011)]. Свопы – это внебиржевые (не торгуемые на бирже) контракты, посредством которых две стороны обмениваются денежными потоками или обязательствами от двух разных финансовых инструментов. Для оценки правил CFTC по свопам после Додда-Франка см. J. Кристофер Джанкарло, Пересмотр в поддержку реформ правил торговли свопами CFTC: возвращение к Додду-Франку (январь. 29, 2015), https: // www.cftc.gov / sites / default / files / idc / groups / public / @ newsroom / documents / file / sefwhitepaper012915.pdf [https: // perma.cc / LM4L-7KFG].

[171] . См Чи. Торговая биржа., Письмо SEC о запрете действий (декабрь. 19, 2017), примечание 169 выше.

[172] . См Чи. Торговая биржа,. Письмо SEC о запрете действий (29 июля 2011 г.), примечание 170 выше; Чи. Торговая биржа., Письмо SEC о запрете действий (март. 24, 2011), примечание 170 выше.

[173]. К ним относятся следующие правила для обеспечения свопов, своевременное предоставление копий записей об активах и сохранение способности фонда снимать активы, если кастодиальное соглашение когда-либо выходит за рамки пункта 17 (f). См Чи. Торговая биржа,. Письмо SEC о запрете действий (29 июля 2011 г.), примечание 170 выше; Чи. Торговая биржа., Письмо SEC о запрете действий (март. 24, 2011), примечание 170 выше.

[174]. «Раздел 3 (c) (1) Закона о компаниях исключает любую объединенную инвестиционную компанию из определения« инвестиционной компании », если она не имеет более 100 бенефициарных владельцев своих выпущенных ценных бумаг (« Лимит 100 владельцев ») и не имеет делать или предлагать публичное размещение своих ценных бумаг.Hammer, примечание 19 выше, стр. 70.; см. также 15 U.S.C. § 80a-3 (c) (1).

[175] . См. Depository Trust Co. of Delaware, сноска 151 выше; см. также Чи. Торговая биржа., Письмо SEC о запрете действий (29 июля 2011 г.), примечание 170 выше; Чи. Торговая биржа., Письмо SEC о запрете действий (март. 24, 2011), примечание 170 выше.

[176] . См. «Ассоциация консультантов по инвестициям», примечание 151 выше; см. также U.S. Сек. & Обмен. Comm’n, Отчет персонала, Последствия роста хедж-фондов vii (2003 г.), https: // www.сек.gov / новости / исследования / hedgefunds0903.pdf [https: // perma.cc / 5UE7-JQDS].

[177] . См Чи. Торговая биржа., Письмо SEC о запрете действий (декабрь. 19, 2017), примечание 169 выше. Для получения списка нарушений безопасности на биржах криптовалют см. Alex Munkachy, 30+ Cryptocurrency Exchange Hacks – A Complete List, CoinIQ (21 июня 2018 г.), https: // coiniq.com / cryptocurrency-exchange-hacks [https: // perma.cc / SK3U-BQTE].

[178] . См. Hammer, сноску 19 выше, стр. 328.; см. также Хранение средств или ценных бумаг клиентов консультантами по инвестициям, Выпуск Закона о консультантах №. 2176, 68 ФРС. Рег. 56 692 56 694 (октябрь. 1, 2003 г.).

[179]. Для простого объяснения см. Боб Пизани, Вот почему цены на биткойны различаются на каждой бирже, Yahoo Finance (декабрь. 12, 2017), https: // uk.финансы.yahoo.ru / новости / apos-почему-биткойн-цены-разные-221200635.html [https: // perma.cc / B6U4-SNVD].

[180]. API или интерфейсы прикладного программирования – это наборы протоколов и стандартов, которые приложения используют для связи с другими приложениями. Некоторые биржи предоставляют бесплатные API-интерфейсы, которые можно использовать для сбора рыночных данных в реальном времени и исторических данных с отметками времени. Смотрите, е.грамм. , Bittrex, https: // bittrex.com / home / api [https: // perma.cc / B3A8-PAZA]; Coinbase, https: // разработчики.Coinbase.com [https: // perma.cc / 2AY3-Z4CT]; GDAX, https: // docs.gdax.com / # pagination [https: // perma.cc / DEL9-BKK2].

[181]. Смотрите, е.грамм., API данных Google, разработчик G Suite, https: // разработчики.Google.ru / sites / faq_gdata [https: // perma.cc / 6H7Q-S28Y].

[182]. Уэсли Р. Брикер, главный бухгалтер, U.S. Сек. & Обмен. Comm’n, Выступления перед 36-й ежегодной конференцией Financial Executives International по вопросам текущей финансовой отчетности: Эффективная финансовая отчетность в период изменений (ноябрь. 14, 2017), https: // www.сек.gov / news / Speech / Speech-Bricker-2017-11-14 [https: // perma.cc / 2YTP-KPN2]; Брэди Дейл, главный бухгалтер SEC, хочет, чтобы аудитор посмотрел на криптовалюту, Coindesk (ноябрь. 14, 2017), https: // www.Coindesk.com / sec-top-accountant-cryptocurrency-study [https: // perma.cc / V5SW-4F29].

[183] . См. Hammer, сноску 19 выше, at 189–97. Форма PF используется хедж-фондами для отчетности об активах под управлением созданного Доддом-Франком Совета по надзору за финансовой стабильностью. Для примера см. Форму отчетности для консультантов по инвестициям в частные фонды и некоторых операторов товарных пулов и консультантов по торговле товарами, FORM PF (бумажная версия), https: // www.сек.правительство / правила / финал / 2011 / ia-3308-formpf.pdf [https: // perma.cc / 8LWE-TJGQ].

[184]. Депозитарный траст Co. Делавэра., примечание 151 выше.

[187] . См. Ассоциацию консультантов по инвестициям, примечание 151 выше.

[188] . См. Munkachy, примечание 177 выше.

[189]. Хранение средств или ценных бумаг клиентов консультантами по инвестициям, Выпуск Закона о консультантах по инвестициям №. IA-2876, 68 Fed. Рег. 56 692 (октябрь. 1, 2003 г.).

[190]. Питер Рудеджер & Николь Фридман, водителей беспилотных автомобилей Alphabet застрахует Startup Trov, Wall Street J. (Декабрь. 19, 2017), https: // www.WSJ.com / article / riders-in-alphabets-new-driverless-car-will-be-insured-by-a-startup-1513688581?тесла = у&mod = e2tw [https: // perma.cc / 92WP-TBP8].

[191] . 2015 Power Broker, Риск & Страхование, http: // riskandinsurance.com / 2015pb-financial-service [https: // perma.cc / L72A-6DGH].

[192]. Депозитарный траст Co. Делавэра., примечание 151 выше.

[193] . См. Chainalysis, https: // www.chainalysis.com [https: // perma.cc / 7B8F-CLYG].

[194] . См. Уилл Уоррен, Что такое децентрализованная биржа? , Центр монет (октябрь. 10, 2018), https: // coincenter.org / entry / what-is-a-decentralized-exchange [https: // perma.cc / J3M9-SSJK].

[196] . См. Depository Trust Co. Делавэра., примечание 151 выше.